核心摘要
- Cole-Frieman & Mallon LLP 发布2025年Q3加密基金监管更新，覆盖GENIUS Act签署、SEC托管无行动函、CLARITY Act众议院通过、Project Crypto五大优先事项等九大领域
- GENIUS Act（2025年7月18日签署）确立美国首个联邦稳定币框架：发行权限于获批银行与OCC合格非银行机构，1:1全额储备+月度审计，禁止收益型稳定币，2027年1月生效
- SEC无行动函首次承认州特许信托公司可作为注册基金的数字资产合格托管人——六大尽职调查条件为加密基金托管合规提供了可操作的路径模板
- 401(k)另类资产行政令要求劳工部在180天内为计划发起人纳入私募股权、对冲基金和数字资产创建受托责任安全港——加密基金在美分销渠道面临结构性扩容
- 香港HKMA稳定币发行人监管制度2025年8月1日生效，与GENIUS Act形成太平洋两岸稳定币监管共振
📑 文章目录
- GENIUS Act：美国稳定币联邦立法的里程碑 — 发行主体、储备要求、破产优先权与生效时间表
- SEC托管无行动函：州信托公司作为数字资产合格托管人 — 六大尽职调查条件与对加密基金运营的实操意义
- Project Crypto与CLARITY Act：美国数字资产监管架构重塑 — 五大优先事项、代币分类框架与CFTC数字商品监管权
- 401(k)另类资产行政令与合格投资者定义扩展 — 加密基金在美分销渠道的结构性扩容
- 香港稳定币制度、Form PF延期与FinCEN AML：运营合规全景 — 跨司法管辖区合规义务的时间线梳理
本文由 Aiying 艾盈基金合规团队原创。艾盈持有香港信托或公司服务提供者牌照（TCSP），专注加密基金架构与离岸合规。转载需授权。
2025年第三季度是美国数字资产监管史上最密集的立法与政策产出期之一。Cole-Frieman & Mallon LLP（CFM）作为专注对冲基金与数字资产法律服务的精品律所，于2025年10月15日发布了其季度监管更新，系统梳理了SEC、CFTC、国会立法及行政令层面的九大发展（Cole-Frieman & Mallon LLP，2025 Q3 Update）。对于加密基金管理人而言，这份更新不仅是一份合规备忘录，更是一张从美国到香港的跨司法管辖区监管路线图。
GENIUS Act：美国稳定币联邦立法的里程碑
发行主体三分法：银行、OCC非银行机构与州许可发行人
2025年7月18日，特朗普总统签署 GENIUS Act（Guiding and Establishing National Innovation for U.S. Stablecoins Act），标志着美国首个联邦层面稳定币重大框架的诞生。CFM 指出，该法案将稳定币发行权限分为三类：
- 获批银行（包括国民银行和州特许银行）
- OCC合格非银行机构（OCC为货币监理署）
- 州许可发行人（需满足联邦最低标准）
这种三层架构为稳定币发行建立了准入梯度：银行享有最宽泛的权力，州许可发行人则面临联邦监管叠加。对加密基金而言，这意味着USDC（Circle持有州货币传输许可证）和USDT（Tether的监管状态更复杂）将面临截然不同的合规路径。
1:1全额储备、月度审计与收益型禁令
GENIUS Act 对稳定币设定了严格的资产支持要求：
- 1:1全额支持：每枚流通中的稳定币必须有等值的高质量流动资产作为储备
- 月度审计：储备资产须每月由独立审计师验证
- 禁止收益型产品：稳定币发行人不得向持有人支付利息或收益——这与欧盟MiCA下的稳定币付息禁令形成跨大西洋监管共振
- 持有人破产优先权：稳定币持有人在发行人破产时对储备资产享有优先受偿权
- 严格的AML与制裁要求：发行人须遵守银行保密法下的反洗钱和制裁合规义务
生效时间表：2027年1月生效，2028年7月前完全合规。这意味着加密基金有约18个月的过渡期来调整稳定币交易对手选择。
SEC托管无行动函：州信托公司作为数字资产合格托管人
六大尽职调查条件：加密基金托管合规的可操作路径
2025年9月30日，SEC投资管理部向 Simpson Thacher & Bartlett LLP 发出无行动函，首次明确：若注册投资顾问或注册基金满足特定条件，可将州特许信托公司视为《投资顾问法》第206(4)-2条下的「银行」以托管加密资产及相关现金（CFM Q3 Update）。
CFM 梳理了六大尽职调查条件，为加密基金管理人提供了可直接参照的合规操作清单：
- 初次及年度尽职调查：确认信托公司获州银行监管机构授权提供托管服务
- 政策与程序审查：审查公司关于加密资产保护（含私钥管理和网络安全）的书面政策
- 财务与内控评估：获取并评估经审计的财务报表及SOC-1或SOC-2内部控制报告
- 托管协议：签订书面托管协议，明确禁止出借、质押或再质押客户资产
- 资产隔离：确保客户资产与托管人自有资产完全隔离
- 披露与最佳利益确认：向客户或基金董事会进行适当披露，确认安排符合其最佳利益
适用范围的限制与对加密基金的实操意义
需注意，该无行动函不适用于豁免报告顾问（ERA）和州注册顾问——这覆盖了相当比例的中小型加密基金管理人。对于适用范围内的注册投资顾问，该函为选择州特许信托公司作为托管人提供了明确的合规路径。考虑到目前市场上主要的合格数字资产托管人包括 BitGo（南达科他州信托公司）、Anchorage Digital（联邦OCC信托银行）和 Coinbase Custody Trust Company（纽约州信托公司），该无行动函实质上将主流机构级托管服务纳入了合规框架。
Project Crypto与CLARITY Act：美国数字资产监管架构重塑
SEC Project Crypto 五大优先事项
2025年7月31日，SEC主席 Paul S. Atkins 宣布 Project Crypto，明确五大优先事项：清晰的代币分类、灵活的托管（含自我托管）、「超级应用」的统一许可、DeFi和链上结算的承认、以及为新商业模式的创新豁免。其中与加密基金最直接相关的三项：
- 代币分类：多数数字资产不构成证券的初步判断，为加密基金投资组合的合规分类提供了监管确定性——此前「是否为证券」的不确定性是加密基金法律合规成本的最大来源
- 托管灵活性：承认自我托管在特定场景下的合规性，为DeFi基金的非托管策略打开了监管空间
- DeFi认可：正式将去中心化金融和链上结算纳入监管视野，意味着DeFi协议代币和链上策略不再是监管灰色地带
CLARITY Act：数字商品交易框架与CFTC主导权
CLARITY Act（Creating Legal Accountability and Responsibility in Technology for You Act）于2025年7月17日在众议院通过，核心条款包括：
- CFTC 作为数字商品交易所、经纪商和交易商的主要监管者
- 数字商品须在成熟或去中心化区块链上运行，或满足发行人报告要求
- 交易监控、记录保存、客户资产隔离和AML义务
- 为合格数字商品提供有限的SEC注册豁免
本站此前已详细追踪CLARITY Act的立法进程（参见CLARITY Act未能在7月4日签署成法分析）。CFM的更新确认了立法在Q3取得了实质性进展，但参议院通过及总统签署的时间窗口仍取决于8月休会前的政治博弈。
| 监管维度 | GENIUS Act | CLARITY Act | Project Crypto |
|---|---|---|---|
| 监管对象 | 稳定币发行人 | 数字商品交易所/经纪商/交易商 | 全数字资产生态 |
| 主导监管机构 | OCC + 州银行监管机构 | CFTC（主要）+ SEC（辅助） | SEC |
| 核心要求 | 1:1储备、月度审计、禁止收益型 | 成熟/去中心化网络要求、AML、资产隔离 | 代币分类、托管灵活、DeFi承认 |
| 对加密基金的影响 | 稳定币交易对手选择（2027年生效） | 数字商品期货/衍生品交易合规 | 投资组合代币分类确定性 |
| 生效时间 | 2027年1月生效，2028年7月完全合规 | 待参议院通过+总统签署 | 政策方向声明，具体规则待制定 |
401(k)另类资产行政令与合格投资者定义扩展：加密基金分销渠道的结构性扩容
401(k)纳入另类资产：美国退休金市场对加密基金打开大门
2025年8月7日签署的行政令要求劳工部（DOL）在180天内发布新指引，为计划发起人将另类资产纳入401(k)计划创建受托责任安全港。涉及的资产类别明确包括：私募股权、房地产、基础设施、私人信贷、对冲基金和数字资产（CFM Q3 Update）。
401(k)是美国规模最大的退休储蓄工具，资产规模超过7万亿美元。即便仅开放1%-3%的另类资产配置比例，也意味着数千亿美元的潜在资金流入。对加密基金而言，这意味着：
- LP基础的结构性扩容：从高净值个人和家族办公室扩展至401(k)计划参与者
- 合规要求升级：401(k)受托责任安全港必然附带严格的披露、估值和流动性要求
- 产品设计适配：封闭式基金结构（而非开放式对冲基金）可能更适合401(k)渠道
合格投资者定义扩展：通过考试而非财富门槛
2025年5月13日，SEC提出将合格投资者（Accredited Investor）定义扩展至通过FINRA认证考试的个人——不再仅限于收入（20万美元）或净资产（100万美元）标准。考试将由FINRA免费管理，测试投资者对披露要求等关键领域的理解能力。这一变化与401(k)行政令共同指向同一个方向：美国加密基金的潜在投资者基数正在从精英阶层向更广泛的合格人群扩展。
香港稳定币制度、Form PF延期与FinCEN AML：运营合规全景
香港稳定币发行人监管制度：太平洋两岸的监管共振
香港金融管理局（HKMA）的稳定币发行人监管制度于2025年8月1日正式生效。与GENIUS Act类似，向香港公众发行或在市场流通的法币挂钩稳定币发行人须持牌，并遵守治理、储备、披露及持续监管要求。对于在港运营或设有香港SPV的加密基金，需评估所使用稳定币的发行人是否已在HKMA注册——未能满足持牌要求的稳定币可能面临流通限制。
Form PF与FinCEN AML合规时间线
CFM合规日历标注了加密基金管理人不可忽视的关键截止日期：
- Form PF修正案：合规日期再次延至2025年10月1日（此前已从2025年3月延至6月）。大型对冲基金顾问（管理资产超15亿美元）需按新格式申报
- FinCEN投资顾问AML规则：生效日期从2026年1月1日大幅延至2028年1月1日——给予注册投资顾问和豁免报告顾问额外两年的准备期。要求涵盖：书面AML计划、指定合规官、培训与审计、可疑活动报告（SAR）、记录保存及「旅行规则」
- Form 13F季度申报：2025年11月14日截止
- 年度续期费用：通过E-Bill支付，2025年12月8日截止
流动性质押（Liquid Staking）监管明确
2025年8月5日，SEC公司融资部发布声明：若流动性质押提供方角色限于行政职能，且存款人收到与其质押资产和收益挂钩的可转让「质押收据代币」，则不视为证券发行或销售。但若提供方承担更积极角色（如保证收益或指导质押决策），仍可能触发证券法关切。这对加密基金在DeFi协议中的流动性质押策略提供了监管边界。
常见问题（FAQ）
GENIUS Act 对加密基金使用 USDC/USDT 有何直接影响？
在2027年1月生效前，加密基金的基本运营不受直接影响。但18个月的过渡期意味着基金应开始评估：所使用的稳定币发行人是否能满足GENIUS Act的银行/OCC/州许可要求；如果不能，是否存在替代的合规稳定币（如EURXT或获MiCA授权的欧元稳定币）。建议基金运营团队将稳定币交易对手评估纳入年度合规审查。
SEC托管无行动函是否允许加密基金使用州信托公司作为唯一托管人？
该无行动函仅适用于注册投资顾问和注册基金，不覆盖豁免报告顾问和州注册顾问。适用范围内的顾问可使用州特许信托公司（如BitGo Trust、Coinbase Custody Trust Company）作为合格托管人，但必须逐一满足六大尽职调查条件。值得注意的是，无行动函不改变《投资顾问法》的托管规则本身——它只是SEC在特定条件下不采取执法行动的表态。
401(k)行政令何时对加密基金产生实际影响？
劳工部有180天时间（至2026年2月）发布受托责任安全港指引。此后，401(k)计划发起人需要时间进行尽职调查和配置决策。实际资金流入加密基金可能需要12-24个月。但加密基金管理人现在就应该开始为401(k)渠道做合规和技术准备，包括：满足机构级估值频率（至少月度）、建立符合ERISA要求的托管结构、以及设计适合退休金配置的流动性条款。
FinCEN AML规则延期至2028年，加密基金可以暂缓合规准备吗？
不建议暂缓。虽然正式生效日期延至2028年1月1日，但建立完整的AML合规基础设施（书面计划、合规官任命、SAR报告系统、旅行规则实施）通常需要6-12个月。且多数机构LP在做尽职调查时已将AML合规能力作为准入门槛——即使法律上尚未强制执行。建议中型以上加密基金在2026年底前完成AML合规框架搭建。
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来源
- Cole-Frieman & Mallon LLP — 2025 Q3 Update（一手信源，2025年10月15日）
- Blockworks — “Dollar dominance can’t be manufactured”，Byron Gilliam（GENIUS Act背景）
初版日期：2026-07-07 | 最后更新：2026-07-07