核心摘要
- 21Shares 联合创始人 Ophelia Snyder 公开警告，代币化行业的热潮正在超越华尔街基础设施的实际整合能力——加密行业与传统金融在代币化议题上正”互相喊话而未真正对话”
- 当前行业关注点过度集中在链上结算速度和资产流动性，忽视了交易执行到最终结算之间的 运营鸿沟：簿记、合规流程、监管报告和 24/7 交易风险管理均未实现与传统系统的对接
- Snyder 指出代币化行业的最大瓶颈不是功能，而是 规模——小规模 PoC 运转正常，但无法支撑美国资本市场的交易体量，且多数机构的第三方软件供应商尚未完成区块链适配
- 两条路径均面临漫长周期：金融机构自建区块链集成软件，或现有供应商推出新产品——许多机构仍在进行 云迁移，区块链集成尚在优先级队列后端
- 真正的挑战将在机构走出试点阶段后集中爆发；如果当前势头持续，未来数年将出现更多实质性落地案例
📑 文章目录
- Snyder 的核心诊断：交易完成≠运营完成 — 从结算速度到全链路适配的认知迁移
- 代币化行业的五道规模化关隘 — 托管集成、NAV 计算、合规报告、审计接受、投资者 onboarding
- 为什么”规模”而非”功能”才是真正的瓶颈？ — 从 PoC 到生产级系统的基础设施缺口
- 两条路径的时间线对比：自建 vs 供应商适配 — 基金如何在等待中保持竞争优势
- 常见问题（FAQ）
本文由 Aiying 艾盈基金合规团队原创。艾盈持有香港信托或公司服务提供者牌照（TCSP），专注加密基金架构与离岸合规。转载需授权。
2026 年 6 月 22 日，21Shares 联合创始人 Ophelia Snyder 在接受 CoinDesk 采访时发表了一系列引人深思的评论——在代币化行业经历了 BlackRock BUIDL、Franklin Templeton BENJI 和 Baillie Gifford 链上基金等里程碑事件的 2026 年后，Snyder 的发言犹如一盆冷水：代币化的技术可行性已被充分证明，但行业距离华尔街的规模化生产和运营就绪状态，仍隔着一条比多数人想象更宽的鸿沟。
1. Snyder 的核心诊断：交易完成 ≠ 运营完成
“互相喊话而未真正对话”——加密行业与传统金融的认知断层
Snyder 用了一个生动的比喻来描述当前的行业状态：加密行业和传统金融在代币化议题上正在“互相喊话而未真正对话”（talking past each other）。加密行业强调的是链上结算的即时性、资产流动性的解放和 24/7 交易能力；传统金融机构关注的是簿记入账、合规流程嵌入、监管报告生成和全天候交易的风险管理框架——双方在讨论完全不同的议题，却误以为在讨论同一件事（PANews/CoinDesk，2026-06-23）。
这一诊断精准地捕捉了代币化行业当前的核心张力。以 Baillie Gifford 6 月 22 日上线的英国 OEIC 链上固定收益基金为例：技术上，该基金在 Solana 和 Ethereum 双链上成功实现了份额的代币化登记和 USDC 结算——这是一个里程碑式的成就。但从基金运营角度看，该基金仍需处理以下问题：NAV（资产净值）如何在链上和链下同步计算？审计师如何验证链上登记簿的完整性和准确性？月度投资者报告中的持仓数据如何从链上提取并整合进传统的报告生成系统？这些问题——Snyder 所说的”交易执行到最终结算之间的运营步骤”——在当前的行业讨论中几乎完全缺席。
第三方供应商适配：被忽视的瓶颈
Snyder 特别指出了一个行业普遍忽视的结构性障碍：多数金融机构依赖的第三方软件供应商尚未完成区块链原生交易的系统适配。在传统资产管理行业，基金运营依赖一套成熟的供应商生态系统：Bloomberg AIM 或 Charles River 用于订单管理，SimCorp 或 Aladdin 用于投资簿记，State Street 或 BNY Mellon 用于托管和基金会计，Confluence 或 FundCount 用于监管报告——这些系统之间通过 SWIFT、FIX 协议和 CSV 文件交换进行数据流转。当一笔代币化资产的交易需要在链上执行和结算时，数据如何从区块链流入 Bloomberg AIM？链上确权记录如何映射到 SimCorp 的簿记分录？目前，这些集成适配几乎不存在（Phemex，2026-06-22）。
对加密基金而言，这意味着一个现实约束：即使基金希望将代币化资产纳入投资组合，如果基金行政管理人（Fund Administrator）的系统无法自动处理链上交易的簿记和对账，基金将被迫依赖手动流程——这不仅增加操作风险，还可能触发审计师的内部控制缺陷发现。
2. 代币化行业的五道规模化关隘
从 Snyder 的诊断到基金运营的五维分析
将 Snyder 的宏观诊断映射到加密基金的具体运营场景，可以识别出代币化基金从概念验证（PoC）到规模化生产必须跨越的五道关隘：
| 关隘 | 当前状态 | 规模化所需条件 | 预估时间窗口 |
|---|---|---|---|
| 1. 托管集成 | 联邦信托级托管方案已存在（Anchorage Digital、BitGo Trust），但多数基金行政管理人系统未与之对接 | SWIFT/ISO 20022 与链上托管 API 的双向桥接 | 12-18 个月 |
| 2. NAV 链上计算 | 链上 NAV 预言机方案正在出现（Chainlink NAV Feed），但审计师尚未接受链上数据作为单一来源 | 审计师认可的”链上+链下”双重验证框架 | 18-24 个月 |
| 3. 合规报告 | AIFMD Annex IV、Form PF 等报告的数据源仍完全依赖传统簿记系统 | 区块链交易数据自动映射至监管报告模板 | 24-36 个月 |
| 4. 审计接受 | 四大审计师对纯链上记录持保留态度，要求链下独立验证 | 审计准则更新覆盖区块链原生记录 | 24-36 个月 |
| 5. 投资者 Onboarding | 传统 KYC/AML 流程与链上钱包地址管理的衔接不成熟 | 集成化投资者门户：链上身份+传统 KYC 统一界面 | 12-18 个月 |
第三关：合规报告的代际断层
五道关隘中，合规报告（第 3 关）是最被低估的瓶颈。以欧盟 AIFMD（另类投资基金经理指令）的 Annex IV 报告为例，基金管理人需按季度向监管机构提交包括风险敞口、流动性状况、杠杆使用和交易对手集中度在内的近百项指标——所有指标的源数据必须来自具有完整审计轨迹的簿记系统。当基金的代币化资产交易发生在链上但簿记系统无法自动捕获时，基金将面临两个选择：要么手动将链上数据转录至传统簿记系统（引入操作风险），要么向监管机构解释为什么部分数据来源缺乏传统簿记系统的审计轨迹（引入监管风险）。
在美国 SEC 注册的投资顾问面临类似的约束——Form PF 和 Form ADV 的报告义务同样假设底层数据来自受控的簿记系统。这一问题在 Baillie Gifford 采用 Solana 区块链作为”法定登记簿”（register of record）的模式中尤为突出：当区块链本身被定位为权威记录来源时，审计师和监管机构需要新的验证框架来评估这一记录来源的可靠性——这在当前的审计准则和监管框架下尚未确立。
3. 为什么”规模”而非”功能”才是真正的瓶颈？
Snyder 的规模悖论
Snyder 指出了一个核心悖论：代币化项目在小规模下运转正常，但无法支撑美国资本市场的交易体量。一个代币化基金如果只有 100 个投资者和每日 10 笔交易，基于 Solana 或 Ethereum L2 的链上结算方案完全胜任。但当同一基金扩展到 10,000 个投资者和每日数千笔交易——包括申购、赎回、转让和收益分配——系统不仅要处理峰值吞吐量，还要在所有交易上维持完整的合规检查和审计轨迹时，现有方案就会触及天花板（PANews/CoinDesk，2026-06-23）。
这不是区块链吞吐量的问题——Solana 的理论 TPS 完全足以处理这些交易量。瓶颈在于区块链交易与合规系统之间的集成管道。每笔链上交易都需要经过以下流程才能被基金运营系统”理解”：（1）识别交易类型（申购/赎回/转让/收益分配）；（2）提取交易对手钱包地址并映射到 KYC 记录；（3）计算交易的监管影响（是否触发大户报告门槛？是否改变基金的风险敞口？）；（4）将交易数据转换为簿记分录格式并写入基金会计系统；（5）生成审计轨迹条目。当前这些步骤大多是手动或半自动完成的——在小规模下可行，在规模化生产下不可持续。
云迁移正在竞争机构的 IT 预算
Snyder 的另一个冷观察是：许多机构仍在进行云迁移，区块链集成在 IT 优先级队列中远非前列。对于一家中等规模的资产管理公司，核心 IT 项目的优先级通常是：网络安全升级 → 遗留系统现代化 → 云迁移 → 数据湖/分析平台 → 区块链集成。区块链集成排在优先级队列的第四或第五位——这意味着即使机构对代币化有兴趣，实际的 IT 资源配置可能要到 2-3 年后才能到位。
4. 两条路径的时间线对比：自建 vs 供应商适配
Snyder 的双路径框架
Snyder 概述了机构实现代币化集成的两条路径：路径 A——金融机构自行构建整合区块链的新软件；路径 B——等待现有供应商适配新产品。她坦率地指出，两条路径的周期都很漫长。
路径选择的多维对比
| 对比维度 | 路径 A：金融机构自建 | 路径 B：等待供应商适配 |
|---|---|---|
| 实施周期 | 18-36 个月（从需求分析到生产部署） | 24-48 个月（取决于供应商路线图） |
| 初始投资 | $2M-$10M（工程团队 + 基础设施） | 取决于供应商定价（可能是订阅制） |
| 竞争优势 | 先发优势：可在竞争对手之前建立链上运营能力 | 无差异化优势：所有客户获得相同功能 |
| 技术风险 | 高：自研系统可能与行业标准不兼容 | 低：供应商负责兼容性维护 |
| 适合的机构类型 | 管理规模 >$50 亿、拥有内部技术团队的大型资管机构 | 中小型资管机构和基金平台 |
| 已公开的实践案例 | BlackRock（Aladdin + BUIDL 集成）、Franklin Templeton（自研 BENJI 平台） | 多数机构处于等待状态 |
基金的务实策略：分阶段采用
对于大多数加密基金和中小型资产管理机构——这些机构既没有 BlackRock 的自研能力，也不愿意被动等待供应商的三四年路线图——Snyder 的诊断隐含了一种分阶段的务实策略：
第一阶段（当前—2027）：混合运营。 将代币化资产作为投资组合的一部分，但接受运营层面的手动流程和双重簿记（链上记录 + 传统簿记系统）。这一阶段的成本是可管理的——前提是代币化资产的配置比例不超过投资组合的 10-15%。
第二阶段（2027—2029）：系统桥接。 随着基金行政管理人和第三方供应商开始推出区块链集成模块，从手动双重簿记过渡到半自动化桥接。基金在这一阶段应优先选择那些已与主流基金会计系统（如 SimCorp Dimension、Allvue）建立 API 连接的代币化平台。
第三阶段（2029 及以后）：原生链上运营。 当监管框架（如欧盟 DLT 试点制度、香港 SFC 代币化通函的更新版）和审计准则全面覆盖代币化资产后，基金可实现完全链上运营——链上记录作为单一权威来源，链下系统仅用于监管报告输出和投资者关系管理。
常见问题（FAQ）
Snyder 的言论是否过于悲观？代币化行业不是已经在 2026 年取得了重大突破吗？
Snyder 的言论并非否定代币化的技术可行性——事实上，作为 21Shares 的联合创始人，她是代币化金融产品最早的倡导者之一。她的诊断是一种运营现实主义：技术突破（BlackRock BUIDL、Baillie Gifford 链上基金等）已经证明了”能做什么”，但从”能做什么”到”能规模化做什么”之间存在巨大的运营和基础设施鸿沟。她的核心论点是，行业不应将 PoC 的成功等同于规模化运营的就绪状态——这一区分对于正在做出实际资本配置决策的基金管理人至关重要。
加密基金是否可以跳过传统供应商的适配等待，完全依赖链上工具运营？
理论上可行，但实践中面临两个不可逾越的障碍：审计 和监管报告。只要基金的审计师要求独立验证的链下记录，以及监管机构要求以标准格式（XML/CSV）提交的报告，纯链上运营就无法满足合规要求——无论链上工具多么完善。Snyder 提到的”第三方软件供应商尚未完成适配”正是这个问题的根源：不是链上工具不够好，而是链上工具生成的输出格式与审计师和监管机构接受的输入格式之间存在断层。
21Shares 本身在代币化方面的实践如何？Snyder 的批评是否有”自反”意味？
21Shares 是全球最大的加密 ETP 发行商之一，旗下产品包括多只比特币和以太坊现货 ETF。Snyder 的批评可以被视为来自行业内部的”建设性警醒”——她知道代币化能做什么，也知道为什么现有基础设施还没准备好。她提出的两条路径——自建和等待供应商——实际上也描述了 21Shares 自身的技术策略。作为一家运营数十亿美元 AUM 且产品在多国交易所上市的机构，21Shares 在代币化运营基础设施的投入上处于行业前沿，Snyder 的言论反映的正是她在推动这一转型过程中遇到的实际阻力。
基金管理人现在应该做什么？
Snyder 的分析指向一个明确的行動建議：現在就開始進行運營準備，而非等到技術成熟。具體而言：（1）在現有基金發行文件中為代幣化資產配置預留空間——包括投資授權、風險披露和託管安排；（2）與基金行政管理人就其區塊鏈集成路線圖進行正式溝通，並將路線圖進展納入年度服務審查；（3）在選擇代幣化資產交易平台時，不僅評估交易功能，還評估其與主流基金會計系統的 API 兼容性；（4）對純鏈上運營保持謹慎樂觀，並為未來 2-3 年的混合運營模式建立內部操作流程。
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来源
- PANews/CoinDesk: 21Shares Co-Founder: Tokenization Hype Outpaces Wall Street’s Actual Readiness（2026-06-23）
- Phemex: 21Shares Co-Founder Highlights Tokenization Challenges（2026-06-22）
- BitcoinEthereumNews: 21Shares co-founder warns tokenization hype is outrunning Wall Street reality（2026-06-22）
- CoinDesk: 21Shares co-founder warns tokenization hype is outrunning Wall Street reality（2026-06-22）
初版日期：2026-06-23 | 最后更新：2026-06-23