核心摘要
- Pantera Capital 宣布第五期旗舰基金 Pantera Fund V 于 2025 年 10 月 31 日（比特币白皮书 17 周年）完成首次关闭，延续 Fund IV 首创的 混合结构
- Fund V 提供三类 LP 份额：Class V（仅 VC）、Class P（VC + 私募代币 + 锁仓代币）、Class A（全频谱），最低投资额维持 100 万美元
- Fund IV 先例数据：在未完成资本召集前已产生 13 亿美元 额外资产（承诺资本的 2 倍），其中特殊机会利润 4.31 亿美元，流动代币策略 2.39 亿美元
- 2025 年 Pantera 组合中 3 家公司完成 IPO（Circle、Amber、Figure），5 家关联 IPO 合计回报率 117%，Morehead 称之为”IPO 喷泉（IPO Geyser）”
- 核心仓位 Solana 以 9.5 倍回报（850%）成为混合结构策略的标杆案例——来自 FTX 破产折扣买入 + 现货升值 + PIPE 交易增值 + 质押收益四重叠加
📑 文章目录
- 基金结构与份额设计 — 三类 LP 份额的差异化策略定位
- Fund IV 业绩基准 — 混合结构的实证验证与 Solana 9.5 倍案例拆解
- 2025 年 IPO 喷泉效应 — Circle/Amber/Figure 的退出验证
- 加密基金管理人如何借鉴混合结构？ — 三层策略的可行性评估
本文由 Aiying 艾盈基金合规团队原创。艾盈持有香港信托或公司服务提供者牌照（TCSP），专注加密基金架构与离岸合规。转载需授权。
2025 年 10 月 31 日——比特币白皮书发布 17 周年纪念日——Pantera Capital 宣布其第五期旗舰基金 Pantera Fund V 完成首次关闭。在区块链投资领域的”超级基金”序列中，Pantera 的混合结构策略（Hybrid Structure）正在定义一种区别于纯 VC 或纯对冲基金的新范式（Pantera Capital 区块链信函，2025 年 10 月 31 日）。
基金结构与份额设计
三层 LP 份额的策略逻辑
Pantera Fund V 首次在募资文件中正式确立了三类 LP 份额的结构化设计：
| 份额类别 | 投资范围 | 目标 LP 画像 |
|---|---|---|
| Class V（Venture） | 仅参与 VC 股权投资 | 追求纯 VC 敞口、对代币波动性回避的机构 LP |
| Class P（Privates） | VC + 私募代币 + 锁仓储备代币 | 接受代币敞口、寻求早期折扣的 LP |
| Class A（全频谱） | 覆盖全部策略（VC + 私募代币 + 流动代币 + 特殊机会） | 追求最大化非对称收益的全频谱 LP |
这种份额设计本质上是一种模块化的策略选择权——LP 可以根据自身风险偏好和受托义务选择特定的风险/回报剖面，而无需承担整个混合策略的全部波动性。对于机构 LP（如养老金、捐赠基金、母基金），Class V 提供了一个”只参与 VC 而不暴露于代币市场”的入口，这在合规层面具有重要价值。
LP 条款与最低门槛
Pantera 维持了 100 万美元的最低投资门槛，面向合格投资者（Accredited Investors）或合格购买者（Qualified Purchasers）。对于资本承诺超过 2,500 万美元的 LP，可获得每笔超 1,000 万美元交易中至少 10% 的共同投资份额——免管理费、免附带权益。其他 LP 按可用容量提供共同投资机会，收取 1/10% 费用。
Pantera 继续实施其慈善承诺：所有新基金收入的 1% 捐赠给”1% For The Planet”。
Fund IV 业绩基准
混合结构的实证验证
Fund IV 是 Pantera 混合结构的首期实践，其业绩数据构成了 Fund V 募资的最强论据。根据 Pantera 披露，在尚未完成资本召集之前，Fund IV 账面已有 13 亿美元的额外资产——是承诺资本的两倍。其中，流动代币策略产生的收益为 2.39 亿美元，特殊机会产生的利润为 4.31 亿美元。
Solana 9.5 倍标杆案例
Fund IV 中最具代表性的交易是 Solana（SOL）仓位。Pantera 以 $125 均价买入 SOL（部分以 50% 折扣从 FTX 破产财产处购入），当前 SOL 价格为 $231。同期现货持有者回报为 84%，而 Pantera 该仓位的总回报为 850%（9.5 倍）。
这 9.5 倍回报由四重增值来源层层叠加：
- 折扣收敛：FTX 破产折扣（50%）回归平价→资产翻倍
- 现货价格升值：SOL 从 $125 涨至 $231→约 84% 收益
- PIPE 交易增值：通过创建 Solana Company（HSDT）的 5 亿美元 PIPE→约再次翻倍
- 质押收益：额外 7% 年化质押收益（ETF 和大多数投资者无法获得）
这一案例揭示了混合结构相对于纯多头基金的核心优势：在市场压力期以低于市场的价格获取资产的非对称机会（特殊机会策略）+ 通过结构化交易释放额外价值（PIPE/SPAC 等）——这些能力超出了传统 VC 或传统对冲基金的单一工具箱。
2025 年 IPO 喷泉效应
退出渠道集中释放
2025 年共有 9 家非 DAT 区块链公司进入公开市场，其中 3 家为 Pantera 投资组合公司（Circle、Amber、Figure），加上长期合作伙伴 Galaxy。Dan Morehead 将这一现象称为”IPO 喷泉（IPO Geyser）”——多年被压抑的区块链 IPO 需求在监管环境转向后集中释放。
Pantera 披露，如果在 2025 年五家关联 IPO（含 Circle、Amber、Figure、Galaxy 及另一家未具名公司）中各投入 1 美元，将获得 11 美元——117% 的总回报率。这一退出业绩验证了 Pantera 在加密基础设施赛道（交易所、稳定币发行商、机构托管）的早期布局逻辑。
Solana Company（HSDT）——新型上市载体
值得特别关注的是 Pantera 领投的 Solana Company（HSDT，纳斯达克）——原为神经科技公司 Helius Medical Technologies，通过反向并购转型为”数字资产财库公司（DAT）”。Pantera 与 Summer Capital 共同领投了 5 亿美元的 PIPE 融资。
HSDT 上市两周内完成了 204,000 笔交易，中位交易规模仅 $2,200——比 Pantera 普通投资者的投资规模低三个数量级。Morehead 将其定义为”Pantera 提供区块链投资机会的下一个进化——任何拥有经纪账户的人都可以参与最快增长的生态系统之一。”
这种通过上市公司载体获取代币敞口的模式，为加密基金提供了从”纯私募封闭结构”到”混合型公开市场接入”的桥梁——基金可以在不直接持有代币的情况下，通过 DAT 股权获得底层区块链生态的经济暴露。
加密基金管理人如何借鉴混合结构？
三层策略的可行性评估
Pantera Fund V 的混合结构对中小型加密基金管理人并非完全不可复制。核心问题不是”能否做混合策略”——几乎所有加密基金实际已经在非正式地混合 VC 和流动策略——而是”能否以机构 LP 认可的方式正式化这一结构”。
| 策略层 | 中小基金管理人可行性 | 关键障碍 |
|---|---|---|
| VC 股权投资 | 高 — 标准 PE 结构，LPA 成熟 | 投后管理能力、退出周期长 |
| 私募代币/SAFT | 中 — 需解决托管与合规 | 锁仓期流动性管理、证券法风险 |
| 流动代币策略 | 中 — 需独立交易团队 | 与 VC 策略的时间框架冲突、风控隔离 |
| 特殊机会 | 低 — 需要破产/重组专业知识 | 交易来源、尽调能力、法律复杂性 |
实操建议
中小型加密基金若想引入混合策略元素，可从以下几点切入：第一，在 LPA 中明确划分 VC 和流动策略的分配比例（如 70/30），避免策略漂移风险；第二，独立管理流动策略的敞口，使用分离管理账户（SMA）或子基金结构实现风险隔离；第三，特殊机会策略可先从二级市场折扣交易和 OTC 大宗交易入手——这些交易的复杂度和法律风险远低于破产资产购买，但仍可提供一定的折价优势。
常见问题（FAQ）
Pantera Fund V 的混合结构与传统 Fund of Funds 有什么本质区别？
混合结构是同一只基金内部直接管理 VC、流动代币和特殊机会三类策略，而非通过投资多只子基金间接获得敞口。这意味着策略之间的协同（如利用流动策略在市场恐慌时抄底代币）由 GP 直接执行，不需要跨基金管理人的协调成本和双重费用。
中小型加密基金能否直接复制 Pantera 的 DAT（数字资产财库公司）策略？
DAT 策略的门槛极高——需要上市公司壳资源、5 亿美元级别的 PIPE 融资能力、以及与代币基金会的关系网络。中小基金更可行的路径是通过二级市场购买已上市的 DAT 股票（如 HSDT）间接参与，或与具备 DAT 结构设计能力的律所合作，为被投项目探索类似路径。
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来源
- Pantera Capital, Fund V Closing October 31st — Blockchain Letter（2025 年 10 月 31 日）
- CoinDesk, Pantera Capital Portfolio IPO Coverage（2025）
初版日期：2026-07-14 | 最后更新：2026-07-14