核心摘要
- Blockworks 深度分析指出：稳定币无法人为制造美元需求，美元霸权源于制度深度、市场流动性与法治基础，而非政策工具
- 1973年沙特石油美元回收的原始档案揭示：沙特选择美国国债是因美国金融市场是唯一能消化月均 200 亿美元投资流的市场
- 美联储主席 Powell 将美元储备地位归因于”民主制度”与”法治”，而非短期政策操作
- 哈佛经济学家 Rogoff 警告美元正”边缘磨损”：制度信任流失、政策不可预测性、央行独立性威胁正侵蚀外国投资者信心
- 对加密基金管理人而言，美元稳定币的资产支持机制（美债储备）使稳定币发行商已成为美债重要持有方，但制度风险的结构性转移值得关注
📑 文章目录
- 沙特1973年石油美元回收：一段被遗忘的真实历史 — 为什么沙特”别无选择”只能买美债
- 稳定币是美元霸权的因还是果？ — Powell的制度论 vs Rogoff的边缘磨损论
- 加密基金管理人如何评估制度风险？ — 稳定币储备集中化与多极化配置
- 常见问题（FAQ）
本文由 Aiying 艾盈基金合规团队原创。艾盈持有香港信托或公司服务提供者牌照（TCSP），专注加密基金架构与离岸合规。转载需授权。
2026年7月，Blockworks 发表了一篇关于美元储备货币地位的深度评论，以一段鲜为人知的1970年代沙特石油美元回收史为切入，挑战了当前流行的”以稳定币延伸美元霸权”叙事。这一讨论对依赖美元稳定币进行链上结算的加密基金管理人而言具有结构性意义。
1. 沙特1973年石油美元回收：一段被遗忘的真实历史
Mulford与SAMA的炼油时代
1973年石油价格一夜之间翻四倍，沙特阿拉伯面临一个前所未有的”问题”：全球买家将数十亿美元石油款项汇入纽约花旗银行和摩根大通的沙特账户，而沙特金融官员几乎不知道如何移动这笔资金，更不用说投资它。据沙特阿拉伯货币管理局（SAMA）前投资顾问 David Mulford 在其自传中回忆，沙特方面被迫聘请美国银行家代为管理这笔财富（Blockworks，2025年12月）。
Mulford 和他的小团队搬到了当时基础设施匮乏的港口城市吉达，在没有电话、没有电视、没有邮件投递的办公条件下，通过办公楼里唯一一台电传打字机（一种电报打字混合设备）完成投资交易。一笔交易需要数十封电传、耗时数周才能完成。
20亿美元月均投资流的唯一选择
即便如此，”我们每天必须投资大约5亿美元，仅仅是为了不落后于进账速度”。关键事实是：沙特并非出于政治协议或安全保证才购买美国国债，而是因为当时没有任何其他市场能消化每月200亿美元的投资规模。SAMA 甚至要求 Mulford 将30%资金移出美国市场，但这在操作上几乎不可能——1970年代美国以外的市场，一笔500-1000万美元的货币交易就可能引发市场波动。
这一历史案例揭示了一个核心逻辑：储备货币地位的支撑不是”制造”出来的，而是市场深度、流动性和制度安全的自然结果。
2. 稳定币是美元霸权的因还是果？
Powell的制度论
美联储主席 Jerome Powell 在接受采访时将美元储备地位归因于”民主制度”和”法治”，并表示”只要这些制度还在，美元就将保持储备货币地位”（Blockworks，2025年12月）。这一论述将美元霸权的根基从交易需求层面提升到制度信任层面。
从稳定币视角看，这一逻辑可以得到印证。IMF 经济学家 Hélène Rey 在《金融与发展》期刊中指出：稳定币之所以几乎全部锚定美元（99%），是因为美元生态系统的网络外部性和信誉优势——稳定币是对美元需求的结果，而非原因（IMF，2025年9月）。
Rogoff的”边缘磨损”警告
但制度基础并非永恒。哈佛经济学家 Kenneth Rogoff 发出警告：美元正”边缘磨损”，外国投资者担忧”制度崩溃”、政策不可预测性以及美联储独立性受到威胁，”这一切正在累加为对美国投资的信心丧失”。Blockworks 评论认为，如果美国主动放弃美元的结构性优势，任何人为制造的需求——包括推广稳定币——都无法挽救。
有趣的是，从资产端看，稳定币已经在”反向”支撑美元体系。据国际清算银行（BIS）2025年度经济报告，截至2024年底，美元稳定币占全球稳定币发行总量的99%。Tether 和 USDC 持有的美国国债总量已超过沙特阿拉伯的持有量，成为美债的重要海外需求来源。
3. 加密基金管理人如何评估制度风险？
稳定币储备的集中化风险
对依赖稳定币进行链上结算和出入金的加密基金而言，这一讨论的核心启示是：稳定币的价值稳定性最终取决于其底层储备资产（主要是短期美国国债）的制度基础。如果美国制度信任持续”边缘磨损”，理论上可能通过影响美债风险溢价而传导至稳定币的兑付能力。
Rey 的研究进一步指出，广泛采用美元稳定币可能导致”铸币税私有化”——少数发行商积累巨大财富和游说影响力，”可能威胁核心宏观经济政策以及国内和全球公共品的融资”。
多极化的配置对冲策略
对于持有大规模稳定币敞口的加密基金，一个务实的风险管理路径是构建多极化稳定币配置：在美元稳定币之外，关注欧元稳定币、日元稳定币乃至港币稳定币的发展。华泰证券研究报告指出，中长期来看，”网络效应可能推动欧元、日元、英镑甚至人民币稳定币崛起”，加密基金可据此构建多币种出入金通道以分散制度集中风险。
常见问题（FAQ）
美元稳定币的资产支持是否会因美国财政状况恶化而贬值？
短期看，稳定币的超额抵押机制（通常100%由现金及等价物支持）提供了直接兑付保障。但长期看，如果美国国债的信用利差因财政可持续性担忧而显著走阔，理论上会传导至稳定币的净资产价值。加密基金可将此风险纳入交易对手风险管理框架，通过多发行商分散和链上储备证明实时监控加以缓释。
新兴市场加密基金是否应优先采用非美元稳定币？
取决于具体运营场景。如果基金的主要交易对和结算网络仍以美元计价，美元稳定币的网络效应和流动性优势短期内难以替代。但如基金已在迪拜（VARA）、新加坡（MAS）或欧盟（MiCA）等司法管辖区建立运营实体，探索当地法币稳定币作为补充出入金通道具有战略性价值。
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来源
- Blockworks: Dollar dominance can’t be manufactured — Byron Gilliam, 2025年12月11日
- IMF《金融与发展》: 稳定币、代币和全球主导地位 — Hélène Rey, 2025年9月
- 华泰证券: 稳定币发展提速或重塑全球货币体系格局 — 2025年6月
- BIS 2025年度经济报告 — 2025年6月
初版日期：2026-07-14 | 最后更新：2026-07-14