核心摘要
- 国际清算银行（BIS）总经理 Pablo Hernández de Cos 在 2026 年 8 月 28 日杰克逊霍尔央行年会上明确指出，稳定币在当前形态下无法担任可信的大规模支付手段，代币化存款（tokenised deposits）才是更具吸引力、更能保留货币体系根基的路径。
- 判断依据来自货币三大基石：稳定币在「单一性（singleness）」「互操作性」「金融诚信」三个维度均存在结构性缺口，跨发行方的赎回无法保证按面值清算。
- 两者可共存，但 BIS 主张分工——代币化存款承担日常支付与批发结算，稳定币仅限于特定场景（如部分跨境交易）。
- 宏观传导层面，稳定币若吸纳大量银行存款，可能推高银行融资成本并向普通借款人转嫁更高利率；美元稳定币的海外普及则带来货币主权与数字美元化风险。
- 对加密基金而言，该论断强化了「代币化基金结算应优先锚定受监管银行存款与托管账户」的架构取向，RWA 代币化基础设施的合规护城河进一步向受监管轨道集中。
📑 文章目录
- 事件背景 — BIS 总经理在杰克逊霍尔抛出「稳定币非可信大规模支付手段」论断
- 货币的两大基石 — BIS 为何认为稳定币「破功」
- 代币化存款的更优路径 — 双层体系延续与待解门槛
- 对基金结算基础设施意味着什么 — 稳定币与代币化存款的架构启示
- 宏观金融传导 — 银行融资成本与货币主权风险
- 对加密基金配置与合规的前瞻 — 架构选择与安全需求
- 常见问题（FAQ）
本文由 Aiying 艾盈基金合规团队原创，专注传统及加密基金架构与离岸合规。转载需授权。
2026 年 8 月 28 日，国际清算银行（Bank for International Settlements，简称 BIS）总经理 Pablo Hernández de Cos 在美国联邦储备系统堪萨斯城分行主办的杰克逊霍尔经济政策研讨会（Jackson Hole Economic Symposium）上，就稳定币与代币化存款的角色作出系统性判断。据 Reuters 报道，他明确提出稳定币在现有形态下「无法成为可信的大规模支付手段」，而代币化存款是更具吸引力、更能保留货币体系根基的选择。这一论断并非孤立表态，而是 BIS 自 2026 年 6 月「下一代货币体系」路线图以来对数字货币的连贯立场。下文从基金架构与合规视角，拆解该演讲的逻辑链条、对 RWA 代币化结算的启示，以及基金管理人应关注的实操变量。
1. 事件背景：BIS 总经理在杰克逊霍尔抛出「稳定币非可信大规模支付手段」论断
1.1 演讲背景与核心命题
此次演讲题为《Pushing the monetary frontier: stablecoins and tokenised deposits》（推动货币前沿：稳定币与代币化存款），由 BIS 总经理本人于杰克逊霍尔研讨会 panel 开场环节发表。演讲以怀俄明州发行公共稳定币 Frontier Stable Token（FRNT）为引子，象征「货币前沿」再度被推向试验场。核心命题可被概括为两层：其一，任何货币创新必须服务于、而非侵蚀货币得以运作的根基；其二，在以先进经济体为重的比较框架下，稳定币与代币化存款虽同用代币化技术，但对货币属性的满足程度存在「一阶差异」。
1.2 一手信源：BIS 官方演讲全文与 Reuters 报道
本分析的第一手依据来自两处。其一是 BIS 官网发布的演讲全文，由 BIS 总经理办公室直接发布，属最权威原始文本；其二是 Reuters 于 2026 年 8 月 28 日发自杰克逊霍尔的报道，经《The Star》转载，提供对同一论述的简明转述与补充背景。两处信源在「稳定币无法按面值大规模清算」「代币化存款承担日常支付」「两者共存但分工」等要点上完全一致，构成可交叉验证的双源基础。
2. 货币的两大基石：为什么 BIS 认为稳定币「破功」
2.1 单一性（singleness）的缺失
BIS 将货币的根基归纳为两大属性：共同记账单位，以及货币的单一性（singleness）——即同一记账单位下所有货币工具均能以面值、终局性地赎回为中央银行货币。演讲以 USDT（Tether）与 USDC（Circle）为例：若 Ben 持有 USDT、而 Marie 仅接受 USDC，Ben 须先在二级市场卖出 USDT 再买入 USDC，而二级市场价格偏离面值属常态、且在压力期可能显著扩大，交易因而无法保证按面值完成。稳定币之间不存在强制单一性的机制。反观代币化存款（tokenised deposits），其本质是基于可编程平台的银行账户型银行负债，银行间通过中央银行账户结算，面值赎回的终局性由既有银行清算体系保障。
2.2 互操作性与金融诚信缺口
在互操作性维度，多数法币锚定稳定币以类不记名工具形态流通于公链与无许可扩展层，跨基础网络与 Layer 2 高度碎片化，同一 ticker 在不同链上并不天然可互换，须依赖跨链桥等成本高昂的变通方案。在金融诚信维度，自托管与钱包对钱包转账使反洗钱（AML/CFT）措施难以统一执行；演讲指出，多数稳定币余额停留于自托管钱包，且越来越多转账发生于 KYC 场所之外，这与传统货币以银行存款为主导、监管可触达的格局恰好相反。这三处缺口共同构成 BIS 对稳定币担任大规模支付手段的否决性判断。对基金管理人而言，三者中尤以金融诚信缺口最能转化为合规成本——在尽调链上结算对手方时，可审计性与监管可触达性往往比清算速度更具优先级。
3. 代币化存款为何被 BIS 视为更优路径？
3.1 双层货币体系的延续
代币化存款被 BIS 看好的关键，在于它仍停留在「中央银行货币 + 受监管私人中介」的两层货币体系之内，并保留存款吸收与信贷投放之间的关联。这意味着，相对于资金大规模转向非银行稳定币负债所带来的脱媒风险，代币化存款对信用创造链条的扰动更小。对基金管理人而言，这一取向的现实含义是：以银行存款为底层、经代币化封装的结算通道，在监管可得性与终局性上优于脱离银行体系的链上稳定币清算。
3.2 代币化存款仍需跨越的三道门槛
BIS 并未将代币化存款描述为已就绪方案。演讲同时指出，代币化存款仍需解决互操作性、治理与法律障碍，尤其是跨机构与跨链的互操作标准、最终结算权的法律界定。这与韩国央行在 ECB 论坛提出的国债代币化统一账本方案（Project Hangang）所暴露的隐私与互操作盲区相互印证——代币化存款与批发型 CBDC 同样面临「统一账本能否在保护数据前提下实现跨机构清算」的工程与法律难题。可见 BIS 的立场是「方向正确但道路未通」，而非「代币化存款已可立即替代一切」。
4. 稳定币与代币化存款：对基金结算基础设施意味着什么？
4.1 对 RWA 代币化结算架构的影响
对从事 RWA 代币化的基金而言，结算终局性与赎回按面值，是架构设计的硬约束。BIS 的论述提示：以稳定币作为 RWA 份额转让的清结算媒介，须额外评估跨发行方单一性缺口在压力期的滑点；而以受监管银行存款或代币化存款为锚的结算层，则更能对接既有 banking 清算与最终性保障。在 SPV（特殊目的载体）隔离结构下，基金管理人或需将「链上代币流转」与「链下银行终局结算」通过原子交换或同步交收（DvP）衔接，使资产链与融资链的桥接不依赖单一稳定币的跨链可互换性。
4.2 对基金管理人托管与出入金通道的启示
从运营视角看，托管银行在代币化存款路径中仍是核心节点——它既是存款负债的发行人，也是可编程结算层的接入方。基金管理人在选择出入金通道时，应优先确认通道是否锚定受监管银行账户与具备 KYC 穿透能力的平台，而非仅看链上清算速度。这与欧盟 MiCA 框架下对电子货币代币（EMT）发行人的审慎要求、以及美国 GENIUS Act 对支付型稳定币储备资产与赎回权的规范形成呼应：监管正将「货币根基属性」前置为发行与托管许可的条件。
| 对比维度 | 稳定币（stablecoins） | 代币化存款（tokenised deposits） | 批发型 CBDC |
|---|---|---|---|
| 法律属性 | 私人发行、法币锚定的加密资产 | 基于可编程平台的银行账户型银行负债 | 中央银行负债的批发形态 |
| 单一性保障 | 跨发行方无强制机制，二手市场可能偏离面值 | 经中央银行账户银行间结算，面值终局赎回 | 由中央银行直接保障面值 |
| 互操作性 | 跨链碎片化，依赖桥接等变通方案 | 依赖跨机构/跨链标准，仍在建设中 | 由央行统一账本设计，潜力最高 |
| 反洗钱执行 | 自托管与钱包对钱包转账削弱 KYC 穿透 | 落于受监管银行体系，KYC 可达性较高 | 由央行与商业银行双层治理 |
| 对银行脱媒影响 | 可能抬升银行融资成本、转嫁借款人利率 | 保留存贷关联，脱媒风险较低 | 属央行负债，对商业银行存款有替代效应 |
| 典型适用场景 | 特定跨境与链上场景 | 日常支付与批发结算 | 金融机构间批发清算 |
5. 宏观金融传导：稳定币如何牵动银行融资成本与货币主权
5.1 储备资产构成的三条传导链
演讲将储备资产构成视为「一阶宏观杠杆」。若稳定币以批发银行存款为储备，可能抬升银行边际融资成本并收紧放贷；若以短期政府票据为储备，则会从银行抽离高质量流动性资产；若以中央银行准备金为储备，则会从银行体系抽走准备金。三种情形下，银行流动性指标先走弱，随后重新定价贷款并偏向更流动资产，其中小型银行与小企借贷所受冲击更明显。BIS 基于模型的情景显示，整体净产出影响温和，但形态取决于储备组合、公共债务与海外需求。
5.2 货币主权与数字美元化风险
海外对美元稳定币的需求，可新增对短期票据的净需求、压低短端收益率并扩大财政空间；但同一需求也推升数字美元化与货币主权风险。演讲警告，若美国境外的家庭与企业大量持有美元稳定币，其中央银行货币政策有效性可能被削弱，国内金融条件更紧密地绑定于外部政策立场。对美国境外的基金管理人而言，这意味着其客户若以美元稳定币计价资产，需将「货币主权外溢」纳入汇率与流动性压力测试，而非仅视稳定币为中性技术工具。
6. 对加密基金配置与合规的前瞻
6.1 监管信号如何影响基金架构选择
BIS 的论断强化了全球监管对「受监管轨道优先」的取向。基金管理人在设计代币化基金、RWA 收益权产品时，应预期监管将更严格区分配售渠道：锚定受监管银行存款与托管银行账户的结算层，较纯链上稳定币清算更易通过合规审查。同时，GENIUS Act 与 MiCA 已分别将稳定币发行与 EMT 纳入审慎与储备披露框架，基金在尽调发行方时，应将「能否按面值终局赎回」「储备资产是否受独立审计与托管」列为前置条款。值得留意的是，美国财政部对稳定币的立场与 BIS 存在分歧——前者视其为巩固美元储备地位、拉动短债需求的工具，这种监管博弈本身也是基金架构须持续跟踪的外生变量。
6.2 不变的结构性需求
无论监管偏好如何摆动，基金行业对「可编程、可审计、低摩擦」的结算需求并未改变。BIS 自身亦承认，分布式账本技术（DLT）与代币化提供了削减互操作摩擦、提升跨境效率的工具。对基金管理人而言，务实路径是：在受监管框架内拥抱代币化带来的运营效率，将终局性与合规可达性作为架构不可妥协的底线，而非在稳定币与代币化存款之间作非此即彼的站队。
常见问题（FAQ）
BIS 认为稳定币无法担任大规模支付手段的核心论据是什么？
BIS 总经理的论断建立于货币三大基石：单一性、互操作性与金融诚信。稳定币跨发行方缺乏强制按面值赎回机制，跨链互操作依赖桥接等变通，且自托管模式削弱反洗钱执行一致性。三者叠加，使稳定币在压力期难以保证「无问即付」的货币属性。
代币化存款与稳定币在「货币单一性」上有何本质区别？
本质区别在于负债主体与清算锚点。稳定币是私人加密资产，跨发行方赎回须经二级市场、可能偏离面值；代币化存款是银行账户型银行负债，经中央银行账户完成银行间结算，面值赎回的终局性由既有银行清算体系保障。前者缺强制单一性机制，后者内嵌于两层货币体系。
这一监管判断对加密基金的 RWA 代币化结算架构意味着什么？
它提示基金在 RWA 份额清结算中，应优先评估结算层的终局性与赎回按面值能力。以受监管银行存款或代币化存款为锚的结算层，较纯链上稳定币更易对接银行终局性；在 SPV 隔离结构下，可通过原子交换或同步交收衔接链上代币流转与链下银行结算，降低对单一稳定币跨链可互换性的依赖。
稳定币的普及会如何影响非美司法管辖区的货币主权？
美元稳定币在海外的普及可能推升数字美元化：若境外居民与企业大量持有美元稳定币，其中央银行货币政策传导可能被削弱，国内金融条件更受外部政策牵动。对海外基金管理人而言，以美元稳定币计价的资产须将货币主权外溢纳入流动性与汇率压力测试。
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来源
- BIS 官方演讲全文：Pushing the monetary frontier: stablecoins and tokenised deposits（Pablo Hernández de Cos，2026-08-28）
- Reuters 报道：Stablecoins not a credible means of payment at scale, BIS chief says（2026-08-29，经 The Star 转载）
初版日期：2026-08-29 | 最后更新：2026-08-29