核心摘要
- CoinShares 与 Token Terminal 于 2026 年 8 月 6 日联合发布的 Hybrid Finance Q2 报告 显示：2025 Q2 至 2026 Q2，代币化 RWA 在借贷协议与 DEX 中的存款规模从 23 亿美元增至 74 亿美元，增长逾 3 倍
- 同期 DeFi 总存款下降约 15%，DEX 现货交易总量下降约 70%，而 RWA 现货交易量逆势增长约 220%——构成 CoinShares CEO Jean-Marie Mognetti 所称的「结构性背离」
- 增长驱动力来自最传统的资产类别：国债及多策略代币化基金（BUIDL、sUSDS、JTRSY）、黄金代币（XAUT、PAXG）、私募信贷，以及石油、贵金属、S&P 500 和半导体股票的永续合约
- Ethereum 承载约 70% 的 RWA 存款，Plasma 与 Solana 份额上升；RWA 永续合约平台 tradeXYZ（基于 Hyperliquid）交易量自上线以来增长约 20 倍
- 仅约 22 亿美元全球股票已被代币化——CoinShares 将当前 RWA 发展阶段类比为 2019 年的稳定币，认为代币化是「结构性而非周期性」趋势
📑 文章目录
- 报告核心发现：三个市场的结构性背离 — 借贷、现货、衍生品三个维度的一致信号
- 谁在驱动增长？RWA 存款的资产构成拆解 — 国债基金、黄金代币与私募信贷的「三国演义」
- RWA 的「实用性溢价」：从发行到使用的范式跃迁 — 代币化资产作为抵押品、收益工具与交易产品的三重复用
- 传统融资 vs RWA 代币化通道：结构化对比 — 融资效率、合规成本与投资者准入的六维对比
- 对加密基金的三层配置策略 — 现金管理、收益增强与衍生品敞口的组合框架
本文由 Aiying 艾盈基金合规团队原创。艾盈持有香港信托或公司服务提供者牌照（TCSP），专注传统及加密基金架构与离岸合规。转载需授权。
2026 年 8 月 6 日，数字资产管理公司 CoinShares（Nasdaq: CSHR）与链上数据平台 Token Terminal 联合发布第二期 Hybrid Finance 报告《The Growth of Hybrid Finance》，用一整年的链上数据回答了加密行业争论已久的命题：代币化现实世界资产（RWA）究竟是被炒作的概念，还是正在被真实使用的金融基础设施？
答案清晰得近乎尖锐：三个独立市场——借贷、现货交易、衍生品——在同一个方向上给出了完全一致的信号。RWA 的使用量在 DeFi 整体萎缩的背景下逆势加速，且增长引擎来自最传统的资产类别：美国国债、黄金、标普 500 指数、半导体股票——而非任何加密原生资产（CoinShares / Token Terminal，2026-08-06）。
1. 报告核心发现：三个市场的结构性背离
1.1 借贷市场：RWA 抵押品存款翻三倍
2025 年第二季度至 2026 年第二季度，代币化 RWA 在借贷协议及去中心化交易所（DEX）中的存款规模从 23 亿美元增至 74 亿美元，增幅超过 220%。同一时期，DeFi 总存款规模收缩约 15%——这一降幅同时反映了投资者撤资和加密资产价格下跌的双重压力。
CoinShares CEO Jean-Marie Mognetti 在报告前言中用一句话概括了这一背离的含义：「当一个资产类别在其宿主生态系统陷入低迷时仍保持增长，需求驱动力来自金融实用性，而非市场周期。」（The Block，2026-08-06）
1.2 现货市场：RWA 交易量逆势增长 220%
DEX 现货交易总量同比下降约 70%，但代币化 RWA 的现货交易量在同一时期增长约 220%。增长的主要贡献者来自黄金代币——Tether Gold（XAUT） 和 Paxos Gold（PAXG）——投资者在金价波动中通过代币化黄金进行交易，而无需承担实物黄金的存储与运输成本。此外，收益型美元产品如 Ethena 的 sUSDe 也为 RWA 现货交易贡献了显著增量。
这组数据的核心含义是：代币化资产正在形成二级市场，投资者不仅是「买入并持有」，而是在链上交易这些资产的所有权。从发行到使用、从一级申购到二级交易，RWA 已走完一个完整金融产品的生命周期（CoinTelegraph / TradingView，2026-08-06）。
1.3 衍生品市场：RWA 永续合约在加密放缓中加速
第三个市场维度——永续期货——呈现出与前两者完全一致的模式：自 2025 年 10 月开始的加密原生衍生品市场整体放缓趋势中，RWA 永续合约的交易量和未平仓合约量（open interest）持续攀升。交易活动集中在石油、贵金属、S&P 500、Nasdaq-100 以及科技和半导体股票上。
基于 Hyperliquid 的 RWA 永续合约平台 tradeXYZ 自上线以来交易量增长了约 20 倍。CoinShares 指出，推动 RWA 衍生品增长的底层逻辑之一是「交易时间的套利」：链上基础设施 24/7 运行且从不休市，而传统市场中这些资产类别交易时段受限——投资者在美股收盘后可通过链上永续合约继续交易 S&P 500 敞口（RankiaPro，2026-08-06）。
2. 谁在驱动增长？RWA 存款的资产构成拆解
2.1 第一梯队：代币化国债与多策略基金
RWA 存款的最大份额来自代币化国债及多策略基金产品。CoinShares 报告指出，前三名抵押品类别为：
- Sky Protocol 的 sUSDS：收益型稳定币，持有者获得 USDS 稳定币的收益敞口
- BlackRock 的 BUIDL（USD Institutional Digital Liquidity Fund）：代币化国债基金，已成为链上借贷市场中最重要的抵押品来源之一
- JTRSY：多策略代币化基金产品
这些产品之所以主导 RWA 存款市场，核心原因是它们兼具「收益生成」和「抵押品功能」双重属性。在传统金融中，货币市场基金份额通常难以直接作为借贷抵押品实时流转；在链上，BUIDL 代币可被存入 Aave、Compound 或 Morpho 等借贷协议作为抵押品，同时持续产生底层国债收益。这一「双重收益叠加」的功能在传统金融体系中不存在对应物。
2.2 第二梯队：私募信贷与 Delta 中性策略
继国债产品之后，私募信贷代币化产品和 Delta 中性策略构成第二大 RWA 存款群体。私募信贷代币化允许投资者获得传统上仅对机构开放的私人信贷收益敞口，同时受益于链上份额的可分割性和可转让性。
2.3 第三梯队：黄金代币与收益型美元
在现货交易层面，Tether Gold（XAUT）和 Paxos Gold（PAXG）贡献了 RWA 交易量的最大比例——投资者围绕金价波动进行链上交易，而这些代币化黄金产品的交易成本和时间效率远超实物黄金 ETF。收益型美元产品（sUSDe 等）亦占据重要份额，反映出投资者在链上原生环境中对「收益 + 流动性」组合的持续需求。
3. RWA 的「实用性溢价」：从发行到使用的范式跃迁
3.1 三层使用：抵押、收益、交易
CoinShares 报告的核心叙事是：代币化资产已从「发行故事」阶段进入「实际使用」阶段。此前市场的关注焦点是「有多少资产被代币化」（供给端），而本报告的焦点是「这些代币化资产被怎么使用」（需求端）。答案分布在三个层面：
- 作为抵押品：存入借贷协议获取贷款，同时底层资产继续产生收益（BUIDL → Aave 抵押 → 借出 USDC → 再投资）
- 作为收益工具：持有 sUSDS 等收益型代币化产品，获得链上原生收益敞口
- 作为交易产品：在 DEX 上买卖 XAUT/PAXG 以交易黄金敞口，或在 tradeXYZ 上交易 S&P 500 永续合约
这三种使用模式的叠加效应——同一资产可以在不同场景下被不同参与者复用——是传统金融体系无法实现的资本效率提升。Mognetti 称之为「融合，而非颠覆」（convergence, not disruption）。
3.2 区块链基础设施的分布：Ethereum 主导但竞争加剧
报告显示，约 70% 的 RWA 存款集中在 Ethereum 网络上——这一比例反映了 Ethereum 在机构级 DeFi 中的先发优势和流动性深度。但 Plasma 和 Solana 的份额正在增长，表明 RWA 发行方和用户正在根据交易成本、吞吐量和特定生态系统的兼容性进行链选择优化。
值得注意的是，CoinShares 的分析范围仅限于「分布式资产」（distributed assets）——即可移至发行平台外部钱包的代币化资产。基于 Canton Network 和 Provenance 等网络的「代表性资产」（represented assets，不可跨平台自由转移）不在统计范围内。这意味着实际代币化资产的总使用量可能高于报告数据。
3.3 收益区间与风险分层
CoinShares 将 RWA 产品的收益区间归纳为 3.2% 至 5.5%，其中低风险国债产品处于区间低端，而承载额外风险（信用风险、智能合约风险、流动性风险）的高收益策略位于区间高端。这一分层正在形成链上版的「风险收益曲线」——传统金融中最基础的概念正在链上被重新构建。
4. 传统融资 vs RWA 代币化通道：结构化对比
4.1 六维效率对比
从加密基金的视角，RWA 代币化通道相对于传统跨境融资通道的效率优势已从「概念验证」进入「可量化」阶段：
| 对比维度 | 传统跨境融资通道 | RWA 代币化通道 |
|---|---|---|
| 资产结算周期 | T+2（股票）/ T+1（国债） | 近乎即时（区块确认时间） |
| 交易时间 | 交易所时段（通常 6.5 小时/日） | 24/7/365 不间断 |
| 抵押品复用效率 | 受限于托管链和再抵押规则 | 同一资产可同时作为抵押品+收益生成工具 |
| 投资者准入门槛 | 专业投资者/合格投资者/最低认购额 | 取决于代币化产品的合规结构，可编程分割降低门槛 |
| 跨市场流动性 | 碎片化（各交易所独立订单簿） | 聚合层（DEX 聚合器）可实现跨链流动性整合 |
| 合规成本 | 多层中介（托管行/清算所/过户代理） | 智能合约自动化执行合规规则（白名单/转账限制） |
4.2 代币化资产的「2019 年稳定币」类比
CoinShares 报告提供了一个发人深省的类比：当前仅约 22 亿美元的全球股票已被代币化，而全球股票市场总规模超过 100 万亿美元——这一市场渗透率与 2019 年稳定币的市场地位极为相似。彼时稳定币总市值约 50 亿美元，仅占加密货币总市值的极小份额；到 2026 年，稳定币市场已膨胀至 2,000 亿美元以上，并成为全球加密金融体系的结算层基础设施。
如果代币化 RWA 遵循类似的 S 曲线增长轨迹——从边缘实验到基础设施层——那么 74 亿美元的 RWA 存款规模可能仅是起步阶段的一个快照。
5. 对加密基金的三层配置策略
5.1 第一层：现金管理的代币化替代方案
传统加密基金通常将闲置法币资金存放于银行活期存款或货币市场基金中，面临银行关闭账户（debunking）风险和有限的收益。代币化国债基金——BlackRock 的 BUIDL、Ondo Finance 的 OUSG、以及近期上线的 BlackRock BSTBL/BRSRV——为加密基金的现金管理提供了链上替代方案：
- 通过链上钱包直接持有代币化国债份额，无需银行中介
- 收益直接以代币形式累积，可实时审计验证
- 可随时将代币化国债份额作为抵押品存入借贷协议获取流动性
5.2 第二层：RWA 收益增强策略
除直接持有代币化国债外，基金可将 RWA 代币部署到收益策略中：
- 抵押品循环：存入 BUIDL → 借出 USDC → 购买更多 BUIDL（杠杆化国债收益）
- Delta 中性策略：持有现货代币化资产（如 XAUT）+ 做空等值永续合约以捕获资金费率
- 收益聚合：通过 Yearn 等收益聚合器将 RWA 代币自动分配至最优收益池
这些策略的收益区间（3.2%-5.5%）虽然不及加密原生 DeFi 收益高，但其波动性显著低于加密原生资产，更匹配机构基金的风险偏好。
5.3 第三层：代币化股票的衍生品敞口
通过 tradeXYZ 等 RWA 永续合约平台，加密基金可在不离开链上环境的前提下获得 S&P 500、Nasdaq-100 和半导体股票等传统资产的杠杆敞口。这对两类基金具有特殊价值：
- 纯加密策略基金：在加密市场波动期间，可通过 RWA 永续合约对冲系统性风险或进行跨资产配置，无需在传统券商开设账户
- 多资产策略基金：在同一托管和结算基础设施上管理加密资产与传统资产敞口，消除跨系统结算的摩擦成本
交易时间优势尤为突出——美股收盘后、亚洲交易时段内，投资者可通过链上永续合约继续调整 S&P 500 敞口，这在传统金融基础设施中无法实现。
常见问题（FAQ）
RWA 存款 74 亿美元的增长是否可持续，还是仅为短期套利驱动？
CoinShares 报告的核心论点恰恰是：这种增长是结构性而非周期性的。三个论据支持这一判断：第一，RWA 增长发生在 DeFi 整体萎缩 15% 的逆风环境中，说明驱动力来自金融实用性而非市场投机；第二，增长引擎——国债、黄金、股指——是全球资本市场中流动性最深、需求最稳定的资产类别，而非追逐短期热点的叙事驱动型资产；第三，RWA 衍生品交易的增长模式显示投资者在构建长期敞口而非短期套利头寸。
加密基金使用代币化国债产品时面临哪些合规风险？
核心合规考量包括：第一，代币化国债产品的发行方是否在相关司法管辖区持牌（如 BlackRock BUIDL 受 SEC 监管）；第二，基金的信托契据或合伙协议是否授权投资代币化产品（部分开曼 ELP 和香港 LPF 的基金文件可能未涵盖此类资产）；第三，代币化产品的白名单/转账限制机制是否满足基金的 AML/KYC 要求；第四，在基金净值计算中如何处理代币化产品的估值——链上价格预言机与传统定价来源之间可能存在偏差。
CoinShares 报告为何排除了 Canton Network 和 Provenance？
CoinShares 的分析聚焦于「分布式资产」——可在发行平台外部钱包之间自由转移的代币化资产。Canton Network 和 Provenance 主要承载「代表性资产」——这些资产在技术上是代币化的，但不可跨平台自由转移至去中心化借贷和交易场所。CoinShares 的研究设计逻辑是：只有可自由转移的代币化资产才能真正参与 DeFi 生态系统的借贷、交易和衍生品市场，因此在衡量「实际使用」时，分布式资产是更合适的样本范围。但这不意味着 Canton 或 Provenance 上的资产没有经济价值——它们服务于不同的使用场景。
RWA 永续合约的对手方风险如何管理？
RWA 永续合约的对手方风险结构因平台而异。基于 Hyperliquid 的 tradeXYZ 采用链上保证金和自动清算机制，对手方风险由智能合约管理——这与传统衍生品交易所的中央对手方（CCP）模式有根本差异。加密基金在配置 RWA 衍生品时应评估：智能合约的审计记录和保险覆盖、预言机（尤其是链下资产价格馈送）的可靠性和去中心化程度、以及在极端市场条件下的清算机制表现。
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来源
- CoinShares / Token Terminal：The Growth of Hybrid Finance — Q2 2026 Report（2026-08-06）
- The Block：Tokenized RWAs triple deposits to $7.4 billion as broader DeFi contracts 15%（2026-08-06）
- CoinTelegraph：RWAs buck DeFi slowdown as tokenized assets gain traction — CoinShares（2026-08-06）
- RankiaPro：Tokenized real-world assets triple to $7.4bn（2026-08-06）
- CoinShares 官方新闻稿 / Stockhouse（2026-08-06）
初版日期：2026-08-07 | 最后更新：2026-08-07