深度文章

百慕大代币化巨灾债券架构解析：Harneys 与 dropRWA 如何将 656 亿美元 ILS 市场搬上链

Posted on by pony

核心摘要

  • 百慕大律所 Harneys 与代币化平台 dropRWA 于 2026 年 9 月 3 日公布计划，拟在百慕大发行以代币记录法律所有权的巨灾债券（catastrophe bond），目标 2027 年第一季度。
  • 该结构将债券的所有权与结算记录上链，但风险本身（飓风、野火、地震）并不被代币化；转移代币即被视为转移债券法律所有权（须监管批准）。
  • 全球巨灾债市场截至 2026 年 6 月 30 日未偿余额约 656 亿美元，2026 年二季度新发行 113 亿美元创单季纪录，但灾害保障缺口仍达 1130 亿美元。
  • 传统巨灾债最低投资门槛多≥25 万美元，代币化拟以更小受益单位拓宽投资者准入，但仍须满足证券、保险与投资者保护规则。
  • 平台运营方须依 Bermuda Digital Asset Business Act 2018（DABA） 取得牌照；百慕大既有法律框架据称可在不改立法下支撑该结构。
📑 文章目录
  1. 背景：巨灾债券与 1130 亿美元保障缺口 — 保险连接证券逻辑与缺口来源
  2. 核心架构：百慕大链上巨灾债券的设计 — 法律所有权、dropRWA 与 SPV 隔离
  3. 代币化能解决什么、不能解决什么？ — 准入与结算的边界
  4. 合规路径与监管红线 — DABA 2018 与投资者保护
  5. 对基金管理人的配置启示 — ILS 低相关性资产与运营变量
  6. 常见问题（FAQ）

本文由 Aiying 艾盈基金合规团队原创。艾盈持有香港信托或公司服务提供者牌照（TCSP），专注传统及加密基金架构与离岸合规。转载需授权。

导语：当股票、债券、房地产与货币市场基金份额纷纷被搬上链，保险连接证券（ILS）这一长期由专业机构把持的另类资产，也开始进入代币化议程。百慕大律所 Harneys 与代币化平台 dropRWA 提出的链上巨灾债券方案，把”债券法律所有权”而非”灾害风险”作为上链对象，试图在不变的监管底盘上打开更细颗粒度的投资者准入。

背景：巨灾债券与 1130 亿美元保障缺口

巨灾债券如何转移保险风险

巨灾债券（catastrophe bond，简称 cat bond） 是一种保险连接证券（Insurance-Linked Security，ILS）。发行人（保险公司、再保险公司或政府）将飓风、野火、地震等定义的灾害风险，转移给资本市场投资者。在约定触发事件未发生时，投资者获得由抵押品收益与风险利差构成的票息；一旦达到合同阈值，部分或全部本金将被用于赔付被保险损失。与自然灾损脱钩的回报结构，使其成为与股债低相关的另类收益来源。

保障缺口从何而来

据瑞士再保险（Swiss Re）数据，上一年度自然灾害造成约 2200 亿美元经济损失，其中仅 1070 亿美元由保险覆盖，留下约 1130 亿美元的保障缺口。在亚太地区，经合组织（OECD）数据显示 2023 年约 91% 的灾害损失处于未保险状态。有限的理赔数据与 catastrophe 模型，使洪水、台风等高风险区域的定价尤为困难，传统再保险人往往难以承接。

核心架构：百慕大链上巨灾债券的设计

链上法律所有权的关键创新

Harneys 百慕大管理合伙人 Henry Tucker 指出，该方案并非简单发行”指向链下债券的凭证”，而是让代币直接承载债券的法律所有权；在百慕大既有架构下，转移代币即被视为转移债券所有权（仍须监管批准）。这意味着所有权登记、合格投资者审查与支付流程，有望被纳入同一具有法律约束力的系统，将传统需数日完成的对账压缩至秒级。需要明确的是，代币化仅作用于债券的所有权与结算记录，灾害风险本身并不被代币化。

dropRWA 平台的角色与 SPV 隔离

dropRWA 作为百慕大注册代币化平台，承担发行与持有记录职能。典型 ILS 交易会通过特殊目的机构（SPV）实现破产隔离，将底层保险金流与发起人资产负债表分离；代币化层叠加于 SPV 之上，以份额化的受益单位代表 SPV 权益。dropRWA 联合创始人兼 CEO Faisal Monai 表示，将投资者登记、资格审査与支付置于同一法律系统，是该安排的核心价值。

为什么是百慕大

百慕大是全球 ILS 与巨灾债发行的核心司法管辖区。Henry Tucker 称，百慕大三十年来的法律与监管框架已构成其作为 ILS 增长枢纽的基础，且该结构可在不修改立法的前提下获得支撑。这与近年众多代币化基金选择开曼或特定许可链的逻辑相似——成熟的法律确定性，往往比技术新颖度更关键。

对比维度 传统巨灾债券 代币化巨灾债券（拟议）
所有权记录 链下登记机构簿册 链上代币承载法律所有权
最小投资门槛 多≥25 万美元 拟以更小受益单位（未最终设定）
结算周期 通常数日对账 同一法律系统内数秒级转移
投资者准入 specialist funds 与大型机构为主 目标是更宽的投资人基础（仍受监管）
法律框架 百慕大 ILS 既有法规 同一框架 + DABA 2018 牌照要求

代币化能解决什么、不能解决什么？

更小份额与更广的投资者准入

许多传统巨灾债产品最低投资门槛在 25 万美元以上，实质将散户与中小配置者排除在外。以更小受益单位代表 SPV 权益，理论上可让更多投资者参与这一低相关性资产。但 Harneys 与 dropRWA 的方案尚未设定最终最低投资、分销方式或投资者资格要求，准入放宽的程度仍取决于后续证券与投资者保护规则的落地。

结算效率提升与不可逾越的合规约束

代币化最确定的价值在于运营效率：所有权转移、合格性核验与支付可在同一系统内完成。然而 Henry Tucker 明确强调，代币化不会降低飓风、洪水或野火的成本，也不保证受灾地区获得更便宜的保险。它改变的是市场接入与结算方式，而非风险本身的定价。

合规路径与监管红线

DABA 2018 的牌照门槛

该方案的平台运营方须依据 Bermuda Digital Asset Business Act 2018（DABA） 取得数字资产业务牌照。百慕大金融管理局（BMA）对数字资产牌照设有资本、托管与合规要求，任何发行时间表都须以牌照获批为前提。Harneys 与 dropRWA 亦表示，债券尚未发行，仍受监管批准与许可要求约束，目标是在 2027 年第一季度于百慕大落地。

证券与投资者保护框架

无论是否代币化，巨灾债本质仍属证券，须满足证券发行、保险与投资者保护的多重规则。Henry Tucker 提醒，代币化结构不应被理解为将灾害保障变成”随意的零售投资”——资本完全承诺于覆盖既定保险风险，投资者不应将其视为对赌另一方的赌注。对基金管理人而言，这意味着尽调重点仍是 SPV 结构、触发机制与抵押品管理，而非仅看”上链”标签。

对基金管理人的配置启示

ILS 作为低相关性另类资产

巨灾债的回报取决于约定灾害是否发生，与金融市场周期、宏观经济或政治事件关联度低，可作为组合中的分散化来源。世界银行 2026 年 5 月为牙买加安排 2 亿美元飓风保障、替代 2025 年飓风 Melissa 后已赔付的存量交易，证明该工具在公共灾害韧性中的可操作性。基金管理人可将 ILS 视为与传统股债、甚至与代币化国债并行的另类收益层。

代币化带来的运营变量

若链上所有权与秒级结算落地，基金在份额转让、质押与合规核验上的运营摩擦有望下降。但代币化不改变本金在触发事件下的损失可能，也不替代既有的 SPV 隔离与托管安排。配置者在评估此类产品时，应将其与既有代币化基金的托管、行政与监管框架对照，而非仅因”新”而超配。

常见问题（FAQ）

代币化巨灾债券会改变灾害赔付成本吗？

不会。Henry Tucker 明确说明，代币化既不会让飓风、洪水或野火变得更便宜，也不能保证受灾地区获得更低廉的保险。它影响的是市场接入与结算方式，而非风险本身的定价或赔付金额。

投资者可能损失本金吗？

可能。资本完全承诺于覆盖既定保险风险，当约定的触发事件（如风暴位置与强度）发生时，投资者可能损失部分或全部本金。代币化不使灾害敞口变得无风险，也不改变 ILS 的或有损失属性。

这与传统基金代币化有何不同？

传统基金代币化（如货币市场基金份额上链）代表对可预测现金流组合的所有权；巨灾债代币化代表的则是一个或有经济结果——回报取决于不确定事件是否发生。其智能合约适配的是条件逻辑，而非简单映射既有资产收益。

百慕大架构对亚洲投资者意味着什么？

亚太地区灾害保障缺口居高（2023 年约 91% 损失未保险），洪水、台风等风险因数据有限而难以定价。百慕大成熟的法律框架若支撑链上所有权，可能为亚洲机构提供更可控的 ILS 接入路径，但最终仍取决于 DABA 牌照与跨境合规安排。

相关阅读：代币化 RWA 市场规模突破 193 亿美元：CoinGecko 年度报告揭示代币化股票 40 倍交易量增长 | 美国 Franklin Templeton 代币化货币基金 BENJI：从 Stellar 到 Canton Network 的多链基金架构演进 | Tradeweb 在 Canton Network 完成首笔实时代币化美债原子结算交易：机构级 RWA 基础设施从实验室走向生产环境

来源

初版日期：2026-10-13 | 最后更新：2026-10-13

pony