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美国 STRC 永续优先股为何未随 BTC 反弹回归面值：Multicoin 质疑 12% 股息率补偿不足，加密基金如何重估企业 BTC 信贷层

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核心摘要

  • Multicoin Capital 联合创始人 Tushar Jain 于 2026 年 8 月 22 日在 X 平台指出，比特币单周反弹逾 25% 期间，Strategy 发行的 永续优先股 STRC 仍未回归 100 美元面值，症结在于股息率对已实现回撤的补偿不足。
  • STRC 于 2025 年 7 月以每股 90 美元发行、募资 25.21 亿美元，52 周区间为 71.25 至 100.42 美元；2026 年 6 月低点约 71 美元，相对面值最深回撤约 30%，与其最初的固定收益型定位形成落差。
  • Strategy 在 7 月 31 日宣布，自 8 月 16 日起的半月期股息率维持 12.00%，并明确在 STRC 未持续接近面值前不会建议董事会调整（Form 8-K，2026-08-03）。
  • 护盘手段已从「加息」转向「回购加储备」：7 月 27 日至 8 月 2 日回购 912,143 股 STRC、耗资 8,120 万美元，美元储备 40 亿美元，其中 5,230 万美元回购资金来自出售 1,638 枚比特币。
  • Jain 的推论链条为：上调股息则现金流出扩大，维持现状则 STRC 难以回锚、增发通道受限，一旦 Strategy 停止增持比特币，MSTR 或将如 封闭式基金（closed-end fund） 一样折价交易。
📑 文章目录
  1. 事件概述 — Multicoin 的质疑要点与 STRC 的价格锚定机制
  2. STRC 为何未随比特币反弹回归面值？ — 股息政策转向与发行通道的连锁反应
  3. 影响分析 — 对加密信贷型基金管理人与 MSTR 估值的传导路径
  4. 常见问题（FAQ） — 12% 股息率的性质与 MSTR 折价风险
  5. 来源 — SEC 披露文件与市场报道

本文由 Aiying 艾盈基金合规团队原创，专注传统及加密基金架构与离岸合规。转载需授权。

导语：比特币 8 月 21 日一度突破 79,000 美元，同期 Strategy 的永续优先股 STRC 仍在 96 美元附近。Multicoin Capital 联合创始人 Tushar Jain 的质疑触及加密国库公司信贷层定价核心：一只被包装为固定收益工具的证券，承受 30% 回撤后，12.00% 票面是否算合理补偿。

事件概述

Multicoin 的质疑要点

据吴说区块链报道，Multicoin Capital 联合创始人 Tushar Jain 在 X 平台表示，尽管比特币大幅上涨，Strategy 发行的永续优先股 STRC 仍未恢复至面值，原因在于其股息率过低。Jain 的论证有两层：其一，STRC 此前被定位为固定收益产品，却一度出现约 30% 的回撤，若投资者需承担这种程度的回撤风险，收益率理应显著提高以作补偿；其二，若上调股息以使其重新锚定面值，年度现金流出将大幅上升，而若无法回锚，Strategy 便无法继续增持比特币——买盘一旦停止，MSTR 将像其他封闭式基金那样折价交易。

STRC 的工具设计与价格锚定机制

STRC 全称为 Variable Rate Series A Perpetual Stretch Preferred Stock（浮动利率 A 系列永续 Stretch 优先股），在 Nasdaq Global Select Market 挂牌，每股面值参考金额 100 美元，按半月期派息。该工具于 2025 年 7 月底发行 28,011,111 股、发行价 90 美元，募资约 25.21 亿美元，主要用于增持比特币。「浮动利率」设计正是价格锚定阀门：董事会定期重设股息率，意图使交易价格维持在接近 100 美元参考金额，高于面值可下调，低于面值可上调。发行时年化 9.00%，2026 年 6 月底上调 50 个基点后自 7 月 1 日起升至 12.00%。

按 美国证券交易委员会（SEC） 存档的 Form 8-K（2026-08-03），Strategy 董事会 7 月 31 日宣布，截至 2026 年 8 月 31 日与 9 月 15 日的两个半月期每股现金股息各 0.50 美元，对应年化 12.00%；同一文件披露，公司预期该股息在股东 STRC 税基范围内被认定为免税的资本返还。

STRC 为何未随比特币反弹回归面值？

从「加息护盘」转向「回购加储备」护盘

该 8-K 中最具政策含义的一句是：管理层不打算建议董事会改变当前 12.00% 的年化股息率，直至 STRC 持续在或接近 100 美元参考金额交易。这扭转了上市首年的市场预期：此前跌破面值即加息已是惯例。政策转向后，价格修复责任从票息转向资产负债表工具。

同一份文件披露的数据勾勒出替代路径（统计区间 7 月 27 日至 8 月 2 日）：

  • 通过 Digital Credit Securities Repurchase Program 回购 912,143 股 STRC，总价 8,120 万美元，该计划尚余 8.938 亿美元额度
  • 出售 1,638 枚比特币，均价 63,957 美元，回收 1.0473 亿美元；其中 5,240 万美元支付优先股股息，5,230 万美元回购 STRC
  • 截至 8 月 2 日，支撑优先股股息与债务利息的美元储备余额 40 亿美元；比特币持仓 842,138 枚，平均成本 75,419 美元
  • 据同日提交的 10-Q（经 FinanceFeeds 引述），预期年度优先股股息与利息支出约 17.6 亿美元

折价的另一面：发行通道被动关闭

低于面值交易的直接代价，是 STRC 的 at-the-market 发行通道实际停摆。前述 8-K 显示，同期 STRC、STRF、STRK、STRD 四只优先股的 ATM 售出股数均为零，唯一有实际融资的是 MSTR 普通股，售出 3,011,361 股、净得 2.906 亿美元，其中 2.5 亿美元补充美元储备、2,890 万美元用于回购 STRC。这构成了 Jain 所指的循环：优先股折价 → 优先股增发失效 → 融资退回普通股与比特币变现 → 增持能力下降。

对比维度 2025 年 7 月发行期 2026 年 6 月低点 2026 年 8 月现状
年化股息率 9.00% 11.50% 上调至 12.00%（7 月 1 日生效） 维持 12.00%（8 月 16 日起）
市场价格 发行价 90 美元 低至约 71 美元 约 96 美元（8 月 21 日收盘 96.18 美元）
相对 100 美元面值 折价约 10% 折价约 29% 折价约 4%
主要护盘工具 ATM 增发扩表 上调股息率 回购加美元储备，股息率封顶
ATM 增发通道 正常运行 受限 本期售出为零

影响分析

对加密信贷型基金管理人的影响

对以 开曼 ELP 等结构运作、将加密国库公司优先股纳入收益策略的 基金管理人 而言，此次事件提供三项条款层面的尽调提示。第一，永续意味着无到期日，本金回收只能依赖发行人回购或二级市场卖出，回购计划剩余额度与执行节奏应作为独立监控项。第二，可重设的浮动股息率既是护盘工具，也是发行人裁量权——发行人公开宣布在特定条件满足前不再上调，票息的「自动补偿」假设即失效。第三，STRC 股息被预期认定为资本返还而非应税股息，该属性会改变不同税务居民身份下的净收益测算，需与 基金行政管理人 及税务顾问确认处理方式。

更根本的问题是资产分类。将 STRC 计入 固定收益资产 桶位的基金，须解释一只 12 个月内出现 29% 回撤的证券为何仍适用固定收益的风险预算；若改按波动特征归入信贷桶位，风险敞口披露与净值波动预期均需调整。

对企业 BTC 国库融资通道与 MSTR 估值的影响

Jain 的封闭式基金折价类比，指向企业比特币国库模型的估值机制本身。据市场报道，Strategy 的基础市值对比特币持仓倍数（basic mNAV）8 月初已降至约 0.68，计入债务与优先股层的企业口径倍数约 1.04，均远低于 2024 年 11 月约 3.4 倍的峰值。倍数低于 1 时，普通股增发让出的比特币索偿权高于所得现金，融资增值逻辑反转。Saylor 在 8 月 17 日投资者问答中表示，普通股回购当前并非优先事项，除非 MSTR 相对净资产出现极深折价。

对持有 MSTR 或加密国库公司股票的基金而言，可跟踪的观察点有三：STRC 能否在不加息前提下持续站上 100 美元附近、美元储备对年度股息与利息义务的覆盖月数、比特币变现授权的实际使用比例。三者共同决定该模型处于自我修复阶段，还是转入依赖资产变现与普通股稀释的阶段。

常见问题（FAQ）

STRC 的 12% 股息率是否等同固定收益产品的票息？

两者的法律与经济性质不同。STRC 是永续优先股而非债务工具，无到期日、无本金偿还承诺，股息需由董事会宣派，且年化股息率由董事会定期重设而非合同固定。按 Form 8-K 披露，管理层已表明在 STRC 未持续接近 100 美元参考金额前不建议调整现行 12.00% 的股息率，因此「价格下跌自动触发加息」并非合同权利。将其视同债券票息，会低估价格波动与裁量权风险。

若 STRC 长期无法回归面值，对持有 MSTR 的基金有何影响？

传导路径为融资能力与估值倍数。优先股折价时其 ATM 增发实际停摆，公司须转向普通股增发或比特币变现来覆盖约 17.6 亿美元的年度优先股股息与利息支出。在基础 mNAV 低于 1 的区间，普通股增发对每股比特币含量为负贡献，而持续变现则构成比特币供给端压力。Jain 所述的封闭式基金折价，正是买盘停止后市场对该结构重新定价的表现形式。

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来源

初版日期：2026-08-22 | 最后更新：2026-08-22

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