新闻资讯, 美国

Pantera DAT基金关闭募资：1亿美元投向数字资产金库公司——Cosmo Jiang解码「上市公司初创投」模式与加密基金的DAT配置方法论

Posted on by pony

核心摘要

  • Pantera Capital 宣布其 数字资产金库基金（DAT Fund）进入关闭募资阶段，普通合伙人 Cosmo Jiang 领衔管理，计划部署约 1 亿美元投向 DAT（Digital Asset Treasury）公司。
  • 基金定位为”上市公司初创投”：在 DAT 公司初创阶段以接近底层代币价值（约 1.0x NAV）入场，同类 DAT 公司公开市场交易于 1.5x–10.0x NAV 的溢价水平，构建非对称风险/回报结构——上行捕获 NAV 溢价，下行保留底层代币现货回报。
  • 已披露的锚定投资包括美国首批 DAT 发行中的 DeFi Development Corp (DFDV)、Cantor Equity Partners (CEP) 以及即将成为锚定投资者的 BitMine Immersion Technologies（Tom Lee 担任主席，建立以太坊金库策略）。
  • DAT 基金开创性采用「实物分红」（in-kind distribution）退出机制：将股票分发给 LP 长期持有”长期赢家”，而非强制到期出售，平衡长期策略与投资人自由度。Cosmo Jiang 判断投资窗仅剩 3–6 个月。
  • 与 Fund V 形成 Pantera 产品矩阵的”双旗舰”格局：Fund V 覆盖全光谱区块链资产配置，DAT 基金专注上市公司加密金库这一新兴品类，共同构成从私募到公开市场的完整价值捕获链条。
📑 文章目录
  1. DAT 基金定位与结构 — 「上市公司初创投」模式
  2. 锚定投资拆解 — DFDV、CEP 与 BitMine
  3. 非对称风险/回报框架 — 1.0x NAV 入场 × 1.5x–10.0x 退出
  4. Cosmo Jiang 的投资逻辑 — 从传统金融到 DAT 的认知跃迁
  5. 加密基金视角：DAT 品类是昙花一现还是结构性趋势？ — 问句 H2

本文由 Aiying 艾盈基金合规团队原创。艾盈持有香港信托或公司服务提供者牌照（TCSP），专注加密基金架构与离岸合规。转载需授权。

2025 年 6 月 30 日，Pantera Capital 创始人 Dan Morehead 发表区块链信函，宣布数字资产金库基金（DAT Fund）进入关闭募资阶段，投资意向书（IOI）提交截止日定为 7 月 7 日。如果说 Pantera Fund V 是覆盖全光谱区块链资产配置的”旗舰母舰”，DAT 基金则是聚焦上市公司加密金库这一新兴品类的”垂直打击力量”。对亚太区加密基金管理人而言，DAT 基金的设立本身就是市场信号——顶流加密 VC 正在为”企业加密金库”这一中间地带配置专属资本工具，其背后的投资逻辑值得深入拆解。

一、DAT 基金定位与结构：「上市公司初创投」模式

什么是 DAT 基金？

Pantera DAT 基金的策略在加密 VC 领域独树一帜：不投早期代币项目，不投未上市公司股权，而是专门投资在资产负债表上持有数字资产的上市公司（Digital Asset Treasury Companies，简称 DATs）。这类公司以 MicroStrategy 为赛道标杆——通过公开市场发行股票和可转债募集资金，买入 BTC/ETH/SOL 等加密资产，使股票成为底层代币的”杠杆敞口载体”（据 Pantera Capital 公告，2025-06-30）。

基金由 Pantera 普通合伙人 Cosmo Jiang 领衔管理。Cosmo 的背景路径——哈佛数学系毕业后先后在 Evercore（并购）、Apollo（私募股权）、Hitchwood Capital（长短仓对冲基金）工作——决定了 DAT 基金的投资框架高度融合传统金融分析方法与加密原生思维。

「上市公司初创投」的时间窗口逻辑

Cosmo Jiang 将 DAT 投资定位为介于”风险投资”和”流动性资产”之间的中间地带。风险投资基金通常有 10 年生命周期和 8 年锁仓期，流动代币对冲基金提供季度流动性。DAT 基金介于两者之间：帮助公司从零启动，设置锁仓期和流动性限制，但项目成功可在相对较短时间内验证，持有期限比传统风投基金短。

在退出机制上，DAT 基金开创性采用「实物分红」（in-kind distribution）：将股票直接分发给投资人，由其自行决定持有或出售”长期赢家”，而非强制到期清算。这一设计有效解决了传统 VC 基金”到期必须卖”的痛点——对于 MicroStrategy 级别的长期复利标的，强制卖出等于放弃时间价值。

二、锚定投资拆解：DFDV、CEP 与 BitMine

美国首批 DAT 发行

Pantera 在 DAT 基金公告中披露了两项已完成的锚定投资：DeFi Development Corp (DFDV) 和 Cantor Equity Partners (CEP)，均为美国首批 DAT 发行。DFDV 被描述为”复刻 Solana 版 MicroStrategy”——主仓 SOL、美国注册、财库模式，Pantera 自 2021 年起接触该项目并领投（据 雪球·Cosmo Jiang 独家访谈，2025-08-28）。

BitMine：Tom Lee 加持的 ETH 金库策略

最引人注目的锚定投资是 BitMine Immersion Technologies。这家 DAT 公司由 Fundstrat 管理合伙人兼研究主管 Tom Lee 担任主席（Tom Lee 以其对 BTC/ETH 价格的长期看涨预测和华尔街影响力著称），将建立以太坊金库策略。Pantera 将成为其锚定投资者。公告披露 Pantera 与 Fundstrat 将于 7 月 2 日联合举办专题电话会议，由 Tom Lee 与 Cosmo Jiang 共同拆解 DAT 投资案例。

过去数月，Pantera 审查了 超过 50 个 DAT 项目提案（据 Blockchain.News，2025-06-30），最终仅锚定了少数高质量项目。这一”百里挑一”的筛选节奏说明 DAT 赛道的供给端正在快速膨胀，但高质量标的仍高度稀缺。

三、非对称风险/回报框架

1.0x NAV 入场的数学逻辑

DAT 基金投资逻辑的核心数学锚点是入场价格：接近或等于底层代币价值（约 1.0x NAV）。这意味着即便基金所投的 DAT 公司在公开市场无法获得任何溢价，投资者仍保留了底层代币（BTC/ETH/SOL）的现货回报。

而上行空间来自同类 DAT 公司的公开市场定价参考：MicroStrategy 长期以 2.0x NAV 交易延续五年以上；Cosmo Jiang 在雪球访谈中披露 DAT 项目估值倍数在 1.5x–8.0x 之间，完全流通后仍多在 1.5x–8.0x 区间，属健康溢价（据 雪球·Cosmo Jiang 独家访谈，2025-08-28）。公告则引用同类 DAT 公司交易于 1.5x–10.0x NAV 的估值范围。

维度 传统 VC 基金 流动代币对冲基金 Pantera DAT 基金
生命周期 10 年（8 年锁仓） 季度流动性 介于两者之间（锁仓+流动性限制）
入场价格 基于公司估值（可变） 二级市场价格 约 1.0x 底层代币 NAV
退出机制 IPO/M&A/二级出售 二级市场出售 实物分红（in-kind）+ 长期持有
下行保护 股权清零风险 市场波动风险 底层代币现货回报为下限
上行空间 10x–100x 回报 趋势交易收益 1.5x–10.0x NAV 溢价
投资规模 随轮次变化 流动性管理驱动 500 万–2,900 万美元/笔

下行场景的”安全边际”

Cosmo Jiang 在公告中明确了下行保护机制：”即使没有获得任何溢价，投资者仍保留底层代币敞口（如 BTC、ETH 现货回报）。下行场景中，管理团队可通过并购或回购实现价值。”这意味着 DAT 基金在设计上已将”公司股价跌破 NAV”的尾部风险纳入考量——本质上是将公开市场可能失效时的退出权交给了管理团队。

四、Cosmo Jiang 的投资逻辑：从传统金融到 DAT 的认知跃迁

核心定理：提升每股加密资产数量

Cosmo Jiang 在雪球访谈中将 DAT 的核心价值度量精简为一个公式：「提升每股加密资产数量」（token per share growth）。MicroStrategy 在 2024 年每股比特币增长 75%，2025 年进一步增长超 25%——一年半内每股 BTC 数量翻了一倍多。这并非来自运营改善，而是通过溢价发行股票和可转债融资增持 BTC 实现的”财务工程驱动型价值创造”。

他将这一机制精炼为：”DAT 本质上是在卖出波动率或认购期权，通过结构放大实现增值购买（accretive purchase）。”

BTC vs ETH/SOL 的 DAT 适用性差异

Cosmo 提出了一个对基金配置具有直接指导意义的判断：ETH/SOL 等智能合约资产比 BTC 更适合 DAT 结构。BTC 无原生收益，完全依赖结构设计（溢价发行 + 可转债）放大敞口；而 ETH/SOL 可通过质押和 DeFi 参与获取原生链上收益，即使不做金融工程也能实现 token per share 的有机增长。

这一判断解释了为何 Pantera 在 DAT 基金中同时布局 DFDV（SOL 金库）和 BitMine（ETH 金库）——并非简单复制 MicroStrategy 的 BTC 模式，而是针对不同底层资产的收益特征构建差异化金库策略。

竞争终局预判：每条链 2–3 家寡头

Cosmo Jiang 对 DAT 赛道的竞争格局给出了冷峻判断：“DA 赛道是准商品类业务，护城河是资本，但资本不是长期护城河。”最终将形成每条主流公链 2–3 家寡头的格局，因为可支撑 10–20 亿美元市值的代币仅有 15 个左右——”一个行业不会被诞生两次”（据 雪球·Cosmo Jiang 独家访谈，2025-08-28）。

五、加密基金视角：DAT 作为资产类别是昙花一现还是结构性趋势？

DAT 基金的制度信号价值

Pantera 为 DAT 品类设立专属基金的决策本身就是一个强烈的市场信号。此前，Pantera 的 DAT 投资分散在风投基金和流动性代币基金中运行。Cosmo 在访谈中解释：”未料到赛道爆发速度——3 个月收到 90 个 pitch，原有基金受集中度限制，故设立专属基金以获得更多弹药。”

从加密基金产品设计的角度看，DAT 基金的设立揭示了一个正在发生的结构分化：随着加密资产类别日益多元，顶流 GP 正在从”一只基金管全部”向”按资产子类别设立垂直基金”迁移。这一趋势对亚太区加密基金管理人具有直接的产品策略启示——是否也需要为代币化证券、RWA 或 DeFi 收益等子类别设立专属投资工具？

Coinbase 纳入标普 500 的催化效应

DAT 基金公告中反复提及的一个市场背景是 Coinbase 纳入标普 500 指数。Cosmo 将此视为结构性催化剂：”全球基金经理基准指数首次纳入加密相关成分，强制专业投资者考虑超配、低配还是等权加密资产。”外部信源进一步指出，Coinbase 股票的加密敞口属性已在传统资管行业引发了”被迫关注”效应——对于无法直接持有代币的养老金和捐赠基金，Coinbase 和即将涌现的 DAT 公司股票成为合规获取加密敞口的唯一通道（据 Blockchain.News，2025-06-30）。

如果 DAT 品类从当前的”个位数公司”扩展至 Cosmo 预测的”数百家”，传统资管配置中可能出现新的资产子类：「加密金库股权」——既不属于纯加密代币，也不属于传统科技股，具有独立的收益风险特征和配置逻辑。DAT 基金正是为抢先占位这一子类而设。

亚太区可复制性分析

DAT 模式在亚太区面临两重结构性差异。第一，美国公开市场对加密关联股票的估值容忍度显著高于亚太市场——MicroStrategy 维持 2.0x NAV 溢价五年，同类 DAT 公司交易于 1.5x–10.0x NAV，这一估值弹性在亚太二级市场尚未被验证。第二，亚太区缺少美国 DAT 生态的制度基础设施——从 SEC 对 DAT 注册的默许态度到 401(k) 另类资产行政令对加密敞口的间接背书，均为 Pantera 的 DAT 基金提供了顺风，而这些条件在亚太多数司法管辖区尚未形成。

常见问题（FAQ）

DAT 基金与 Pantera Fund V 的关系是什么？

两者构成 Pantera 产品矩阵的”双旗舰”格局。Fund V 是覆盖全光谱区块链资产配置的混合结构基金（风投+私募代币+流动代币），DAT 基金是垂直聚焦上市公司加密金库的专属工具。在投资标的上，Fund V 可投资未上市的 DAT 初创公司股权，DAT 基金则专注于已上市或即将上市的 DAT 公司——二者的分工在退出阶段（IPO 后从 Fund V 投资范围转入 DAT 基金持续持仓）形成自然衔接。

DAT 基金的「实物分红」退出机制对 LP 有何实际影响？

与传统 VC 基金在存续期结束时强制出售全部持仓不同，DAT 基金的实物分红机制允许 LP 自行决定是否继续持有已升值股票。以 MicroStrategy 为例——若在 2020 年以 1.0x NAV 入场、2025 年以 2.0x NAV 退出，强制出售意味着放弃后续复利。实物分红让 LP 可以选择持有该股票直至其估值回归或继续复利增长，在税务规划上也提供了更大的灵活性。

相关阅读：Strategy 自创 mNAV 指标遭 WSJ 质疑：企业 BTC 国库模型的「飞轮反转」困境 | Strategy 发布数字信贷资本框架：25.5 亿美元储备、12.5 亿美元 BTC 变现授权与 STRC 股息率上调至 12% | Securitize 纽交所上市后携 4 亿美元并购弹药库：加密基金如何评估代币化证券基础设施的行业整合拐点

来源

初版日期：2026-07-07 | 最后更新：2026-07-07

pony