核心摘要
- 巴西证券交易委员会（CVM） 于 2026 年 7 月正式成立证券代币化工作组（GTT），由 14 个内部部门组成，初始工作期限 120 天，可延长 30 天。
- GTT 首项成果须在 60 天内向 CVM 委员会提交证券代币化实验性监管制度方案，涵盖 DLT 登记、存管、托管、交易和结算全链条。
- 巴西代币化 RWA 市场规模已达约 R$120 亿（约 23.4 亿美元），其中公司债券和商业票据占比约 13 亿美元，为拉美最大代币化市场。
- 工作组将明确链上所有权记录、私钥托管责任、交易可逆性和系统故障责任归属等结构性议题，直接决定加密基金持有巴西代币化资产的合规路径。
- CVM 2022 年 Opinion 40 已确认代币化资产可构成证券，此次 GTT 的任务不是”是否监管”而是”谁来扮演传统市场角色的映射”，意味着巴西将率先为 RWA 全链条提供规则模板。
📑 文章目录
- 巴西证券代币化监管演进 — 从 Opinion 40 到 GTT 工作组的立法路线图
- GTT 工作组架构与职责拆解 — 14 部门协作与 60 天实验性制度设计
- 巴西代币化市场已具备哪些基础设施？ — ANBIMA DLT 试点、Resolution 135 Lite 与 R$120 亿市场
- 对加密基金管理人的影响与合规路径 — 开曼/香港 SPV 持有巴西代币化资产的实操考量
本文由 Aiying 艾盈基金合规团队原创。艾盈持有香港信托或公司服务提供者牌照（TCSP），专注加密基金架构与离岸合规。转载需授权。
当全球主要司法管辖区仍在就”代币化资产是否构成证券”进行原则性争论时，巴西已经跳过了这个前置问题。2026 年 7 月，巴西证券交易委员会（CVM） 宣布成立证券代币化工作组（Grupo de Trabalho de Tokenização, GTT），将监管焦点从资产定性转向了市场基础设施的角色映射——登记、存管、托管、交易、结算中每个环节由谁承担、如何追责。对于正在布局拉美 RWA 敞口的亚太加密基金，巴西正在成为继香港、新加坡之后第三个提供完整代币化证券规则模板的司法管辖区。
1. 巴西证券代币化监管演进
1.1 从 Opinion 40 到 GTT 工作组
巴西对代币化资产的监管立场早在 2022 年就已确立。当年 10 月，CVM 发布第 40 号指导性意见（Parecer de Orientação 40），明确指出使用分布式账本技术（DLT）并不改变一项资产是否构成证券的法律定性——经济实质决定监管属性。该意见同时确认，代币化行为本身无需事先审批或注册，但代币的公开发行及其发行人可能落入 CVM 管辖范围。
Opinion 40 为巴西代币化市场提供了法律确定性基础，但留下了一个关键缺口：当区块链同时承担交易所、托管人、登记机构、存管机构和结算系统的角色时，传统金融市场的参与者映射规则不再适用。这正是 GTT 工作组的核心任务。据 CoinDesk 报道（ZippFeed 聚合，2026-07-20），GTT 由 CVM 内部 14 个部门组成，将起草一份实验性框架来解答这些结构性议题。
1.2 2026 监管议程中的代币化优先项
CVM 于 2025 年 12 月发布的 2026 年监管议程已将代币化列为年度重点（BT Law，2025-12）。该议程涵盖三大代币化相关主线：
- Resolution 135 Lite（”项目 135 Light”）：修订 CVM 第 135 号决议，允许中央存管机构（如 B3）在经许可的区块链网络上运营，并引入轻量级监管路径以降低中小型市场参与者的合规成本。
- 众筹规则全面修订：替代 Resolution 88（现行投资型众筹规则），将代币化证券发行纳入统一监管框架，并重新定义”合格投资者”概念。
- 碳信用代币化监管：基于第 15,042/24 号法律，建立巴西可持续分类法下的碳市场规则，为新能源和 ESG 领域的代币化基金提供合规框架。
这些议程项目表明 CVM 的意图不是另起炉灶，而是将代币化嵌入现有证券法律体系的现代化进程中。
2. GTT 工作组架构与职责拆解
2.1 14 部门协作与外部咨询机制
据吴说区块链援引 CVM 官方公告（2026-07-20），GTT 由 14 个 CVM 内部部门组成，这意味着监管、法律、技术、市场监督、投资者保护等职能线均已纳入。工作组将系统性研究基于 DLT 的证券登记、存管、托管、交易和结算活动，并提出技术建议和监管措施。
GTT 还被授权咨询外部相关方：政府部门、市场协会（如 ANBIMA——巴西金融与资本市场实体协会）、自律组织及外部专家。这种内外结合的架构设计意味着最终的实验性制度方案将综合监管视角、市场实践和国际经验三重输入，类似于香港 SFC 在制定代币化通函时采用的”业界咨询+监管指引”双轨模式。
2.2 60 天实验性制度设计的关键议题
GTT 的首项成果——实验性监管制度方案——需在成立后 60 天内向 CVM 委员会提交，120 天（可延至 150 天）内完成全面审查并提交最终报告。该时间表极为紧凑，反映出 CVM 希望快速产出可操作的规则而非另一份咨询文件。
核心议题包括（据 GFdaily 报道，2026-07-20）：
- 所有权记录：链上记录是否构成合法的所有权证明？如需双重登记（链上+传统登记机构），由谁承担协调成本？
- 私钥托管：私钥丢失或被盗时的法律责任归属。GTT 可能借鉴 CVM Resolution 135 对传统存管机构的合格托管人标准，为链上私钥托管制定类似要求。
- 交易可逆性：在 DLT 不可篡改的前提下，如何处理错误交易、欺诈交易或司法冻结令？
- 系统故障责任：当智能合约漏洞或预言机错误导致资产损失时，发行人、平台运营方和验证节点的责任如何划分？
- 网络安全：对运营 DLT 市场基础设施的实体设定最低网络安全标准。
| 时间节点 | 里程碑 | 产出 |
|---|---|---|
| 成立日（T+0） | GTT 正式组建 | 14 部门工作组名单公布 |
| T+60 天 | 首次向 CVM 委员会报告 | 实验性监管制度方案（沙盒设计） |
| T+120 天 | 全面审查完成（可延长 30 天） | 最终技术建议与监管措施报告 |
| T+150 天后 | CVM 委员会审议 | 正式规则制定或公开征求意见 |
3. 巴西代币化市场已具备哪些基础设施？
3.1 ANBIMA DLT 试点与 Resolution 135 Lite
在 GTT 成立之前，巴西的金融市场基础设施已在为代币化做准备。ANBIMA 已启动 DLT 试点项目，测试区块链技术在基金份额登记和交易中的应用。与此同时，CVM 推进的 Resolution 135 Lite 修订将允许中央存管机构（如 B3——巴西证券商品期货交易所）在经许可的区块链上运营。据 Cryptonews 报道（2025），CVM 发展规划经理 Raphael Acácio 明确表示，新规则将提供两种运营模式——传统模式或 DLT 模式，现有存管机构可选择迁移，新进入者也可纯粹基于 DLT 申请牌照。
这对加密基金的意义在于：如果 B3 或其竞争对手在许可链上提供代币化证券的存管和结算服务，则开曼 ELP 或香港 OFC 基金可以通过合规托管人持有巴西代币化资产，而不必直接面对链上私钥管理的合规风险。
3.2 R$120 亿市场与跨境 RWA 协议机遇
巴西代币化 RWA 市场并非从零起步。据国内追踪机构 RWA Monitor 数据（ZippFeed 引用），巴西代币化真实世界资产规模已达约 R$120 亿（约 23.4 亿美元），其中公司债券（debentures）和商业票据（commercial notes）占比约 13 亿美元。全球 RWA 永续合约交易量在 2026 年 6 月创下 $3,110 亿的月度纪录。
巴西的代币化市场具有鲜明的本地特征：以固定收益类资产为主，与拉美高利率环境下的收益需求高度契合。对于亚太加密基金，这一市场提供了不同于美债代币化的收益曲线敞口。在 GTT 出台明确规则后，BlackRock、Ondo 等已在 Solana 上部署 RWA 产品的全球协议将获得进入巴西市场的监管确定性。
4. 对加密基金管理人的影响与合规路径
4.1 开曼/香港 SPV 持有巴西代币化资产的合规考量
对于已在或计划投资巴西代币化资产的离岸基金，GTT 工作组的工作直接决定了三类关键合规问题：
其一，托管合规。如果 GTT 最终要求代币化证券的托管由持牌实体执行（类似美国 SEC 的合格托管人规则），则开曼基金需要指定巴西本地持牌托管人或通过全球托管银行（如 Citco、BNY Mellon）的巴西分支持有资产。这增加了运营成本，但降低了私钥管理风险。
其二，跨境发行豁免。若基金通过开曼 SPV 直接认购巴西代币化债券发行，需确认该发行是否符合 CVM 的跨境发行豁免（类似 Reg S / Rule 144A 框架）。GTT 的实验性制度可能包含针对 QIB（合格机构买方）的简化准入通道。
其三，税务穿透。巴西对非居民投资固定收益证券的预扣税（IRRF）政策（现行税率 15%）是否适用于代币化债券持有人，取决于 GTT 是否将链上代币持有人视同传统证券的”受益所有人”。此为开曼基金税务筹划的关键变量。
4.2 实验性沙盒的参与策略
对于有意在巴西市场建立先发优势的加密基金，GTT 的 60 天实验性制度提供了一个窗口：
- 关注 ANBIMA 公开征求意见期：ANBIMA 作为市场自律组织将在规则形成过程中征集行业意见，基金可通过巴西本地律所提交技术意见。
- 建立本地合规基础设施：与巴西持牌托管人、基金管理人（如 BTG Pactual、Hashdex 关联实体）建立合作关系，为沙盒参与做好准备。
- 评估代币化基金产品的跨境合规：若计划向巴西投资者分销代币化基金份额，需同时满足 CVM 的公开发行规则和基金注册地的监管要求。
| 对比维度 | 巴西（CVM GTT） | 美国（SEC） | 欧盟（MiCA/ESMA） | 香港（SFC） |
|---|---|---|---|---|
| 代币化资产定性 | 已明确（Opinion 40, 2022）：经济实质决定 | 逐案分析（Howey Test），无统一框架 | MiCA 覆盖实用型代币，证券型代币仍由 MiFID II 管辖 | SFC 代币化通函（2023/2025）：视同传统证券 |
| 监管沙盒 | GTT 60 天实验性制度（合规沙盒，非创新沙盒） | 无联邦级证券代币化沙盒；FinHub 提供非正式指导 | DLT 试点制度（EU DLT Pilot Regime, 2023） | SFC 监管沙盒 3.0（可申请代币化证券项目） |
| 市场基础设施 | B3 中央存管 + Resolution 135 Lite（DLT 兼容） | DTCC + 分散的 ATS 牌照 | CSDR 框架下的 DLT 结算试点 | HKEX Synapse + SFC 持牌 VATP |
| 代币化市场规模 | ~$23.4 亿（主要为固定收益） | ~$45 亿（国债+货币市场基金为主） | ~$18 亿（含 DLT 试点下的债券+股票） | ~$12 亿（含 eBL+绿色债券+代币化基金） |
| 规则制定阶段 | 工作组阶段（120 天审查） | 碎片化（CFTC/SEC 管辖重叠） | DLT 试点运行中，2027 年全面评估 | 已出台代币化通函+稳定币条例草案 |
| 基金参与路径 | 通过本地持牌托管人 + 跨境发行豁免 | Reg D/Reg S + 合格托管人 | AIFM 框架 + MiFID II 持牌实体 | OFC/LPF 结构 + SFC Type 9 牌照 |
常见问题（FAQ）
GTT 工作组的实验性制度是否意味着巴西将立即允许代币化证券的合规交易？
不会立即。GTT 的首项 60 天成果是向 CVM 委员会提交实验性监管制度方案——本质上是沙盒设计蓝图，而非即时生效的规则。实际允许代币化证券在合规框架下交易的正式规则预计至少需要 6-12 个月才能出台。但方案本身将为市场提供 CVM 的监管思路方向，基金可据此进行架构预研。
开曼加密基金能否直接投资巴西代币化公司债券？
在现行法律框架下可以，但面临两大不确定性：其一，代币化债券的链上持有人是否被巴西税务机关承认为”受益所有人”以适用 15% 预扣税率；其二，该代币化债券的发行是否落入 CVM 公开发行定义从而触发注册要求。GTT 工作组预计将就这两个问题提供更清晰的指引。在指引出台前，建议基金通过巴西本地持牌托管人持有，以避免直接链上持有的法律不确定性。
巴西的监管进展对 Solana 上代币化股票发行方有何影响？
直接影响有限，因为当前 Solana 上主要的代币化股票发行方（Backed Finance/xStocks、Ondo Global Markets、Backpack Securities/SPCX）均以欧美法律架构运营。但间接影响显著：如果巴西率先提供完整的代币化证券规则模板（涵盖登记、存管、托管、结算全链条），将推动其他拉美国家（如墨西哥、哥伦比亚、阿根廷）跟进，从而扩大代币化股票的合规分销渠道。对于持有拉美敞口的亚太加密基金，巴西的规则将成为评估整个拉美 RWA 市场合规风险的基准框架。
GTT 工作组的成立会否加速巴西央行 Drex CBDC 与代币化证券的互操作？
有可能。巴西央行（BCB）的 Drex 项目（此前称 Digital Real）原计划将区块链用于银行间结算，但在 2025 年末因技术复杂性调整了范围。CVM GTT 的重点在于资本市场的 DLT 基础设施，与 Drex 的支付/结算功能形成互补。如果 Resolution 135 Lite 允许 B3 等存管机构在许可链上运营，且 Drex 的批发 CBDC 组件最终落地，巴西将拥有”CBDC 结算 + DLT 存管 + 代币化证券发行”的完整闭环——这将使巴西成为全球首个拥有该闭环的新兴市场。
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来源
- 吴说区块链：巴西 CVM 成立工作组研究证券代币化监管（2026-07-20）
- GFdaily：Brazil’s CVM Sets Up Working Group to Draft Tokenization Rules（2026-07-20）
- ZippFeed / CoinDesk：Brazil CVM Launches 60-Day Tokenization Task Force（2026-07-20）
- BT Law：CVM Releases 2026 Regulatory Agenda（2025-12）
- Cryptonews BR：CVM vai adotar blockchain no mercado de capitais do Brasil em 2026（2025）
初版日期：2026-07-21 | 最后更新：2026-07-21