核心摘要
- 2026 年 9 月 1 日，Payward（Kraken 母公司）与伦敦证券交易所（LSE）宣布合作，未来数周内将伦敦上市市值最大的 100 家公司代币化为 xStocks，触达 110 余个市场。
- xStocks 由泽西岛私人有限公司 Backed Assets (JE) Limited 发行，经百慕大持牌主体 PDSL 及塞浦路斯 MiFID II 受监管主体分销——发行、分销、托管分置于三个司法管辖区。
- 代币按 1:1 对应底层股票，但持有人不具法定所有权、无股息权、投票权受限——本质是合成敞口而非股权本身。
- 经英国金融行为监管局（FCA）批准后，LSE 计划在 2027 年上半年启用的 LSE 24 场所挂牌 xStocks；双方另将探索权利完整、完全可替代的发行方赞助权益代币。
- 英国本土投资者及美国人被排除在当前分销范围之外；代币化股票市场规模约 25 亿美元、年内增长约 267%（rwa.xyz）。
📑 文章目录
- 交易安排的事实层 — 谁发行、谁分销、谁受监管
- 合成敞口与原生权益代币的法律分野在哪里？ — 权利映射的三档差异
- 泽西岛 SPV 加百慕大分销的离岸架构逻辑 — 为何是这条链条
- 基金管理人的三层尽调清单 — 权利、价格完整性与抵押品适格性
- 常见问题（FAQ） — 权利边界、跨场所价差与合规准入
本文由 Aiying 艾盈基金合规团队原创，专注传统及加密基金架构与离岸合规。转载需授权。
导语：一家运营史可追溯至 17 世纪的交易所集团，把自家市值前 100 的上市公司交给一家加密交易所母公司做代币化，这件事的信息量不在「传统金融拥抱区块链」这类叙事，而在其法律架构的具体安排——发行主体在泽西岛，分销牌照在百慕大与塞浦路斯，标的市场在伦敦，而英国本土投资者被排除在外。对基金管理人而言，这套跨三地的结构决定了持仓的权利边界与合规可行性。
一、交易安排的事实层：谁发行、谁分销、谁受监管
1.1 三层法律实体链条
据双方于 2026 年 9 月 1 日发布的联合声明（Business Wire，2026-09-01，发稿地为伦敦与泽西岛圣赫利尔），本次合作的实体链条为三层：
- 发行层：xStocks 由 Backed Assets (JE) Limited 发行，该主体为泽西岛注册的私人有限公司，承担代币的发行与 1:1 资产支持义务。
- 分销层：向合格 Kraken 客户的要约由 Payward Digital Solutions Ltd.（PDSL） 完成，该主体持有百慕大金融管理局（BMA）牌照；欧盟与欧洲经济区的分销由 Payward Europe Digital Solutions (CY) Ltd. 承担，受塞浦路斯监管并适用 MiFID II 框架。
- 标的层：底层为伦敦证券交易所挂牌的普通股，由托管人持有实股，代币在链上代表对该实股的经济敞口。
Payward 披露，xStocks 自 2025 年 6 月上线以来累计交易量已超过 400 亿美元，其中近 200 亿美元在链上结算，持有人超过 20 万。这组数据界定了该框架当前的运行规模，也是 LSE 选择该对手方的现实依据之一。
1.2 时间线与监管前置条件
时间线分为三段。第一段为「未来数周内」，伦敦市值前 100 的股票以 xStocks 形式在 Kraken 及 xStocks Alliance 平台上线，覆盖 110 余个市场。第二段需以监管批准为前提：LSE 将在其 LSE 24 场所挂牌 xStocks 并支持交易。据 LSE 于 2026 年 7 月的公告，LSE 24 为每周五天运行的延时交易场所，计划于 2027 年上半年启用，与主板市场分开运行，交易所交易产品（ETP）先行，客户测试在 2026 年内完成。第三段为长期探索：由 LSE 成员在链上原生发行并服务权益代币。
其中第二段的关键前置是英国金融行为监管局（FCA）的批准。FCA 自 2024 年末起运行数字证券沙盒（Digital Securities Sandbox），为此类产品提供了受控测试路径，但沙盒框架能否在 2027 年前容纳一个面向 110 余国分销的活体产品，是该合作尚未公开回答的核心监管问题。
二、合成敞口与原生权益代币的法律分野在哪里？
2.1 xStocks 的权利边界
LSE 负责新产品开发、市场结构与业务拓展的 Simon McQuoid-Mason 对当前产品的定性相当直接：代币化股票「提供对标的股票的合成敞口……它仍然跟踪标的证券，但本身并非标的证券」（环球市场播报，2026-09-01）。同一报道指出，每枚代币与对应传统股票按 1:1 锚定，但与股东不同，代币持有人仅享有有限投票权，不具备公司法定所有权，也不享有分红权利。
这一权利边界并非本次合作独有，而是当前几乎所有代币化股票产品的共性：投资者通过一个由托管人持有实股所支撑的代币获得价格敞口，而非直接的股东权利主张。对基金管理人而言，这意味着代币化股票在会计与风控上更接近一份追踪型合成工具，而非可穿透至底层股权的持仓。
2.2 发行方赞助权益代币的未竟之处
联合声明中真正的结构性信号，是双方将探索发行方赞助的权益代币（issuer-sponsored equity tokens）——使 LSE 成员可在链上原生发行并服务权益，且享有与传统股票相同的权利与完全可替代性（full fungibility）。Payward 联席 CEO Arjun Sethi 在声明中把这一步描述为「把新的接入形式与可信市场基础设施连接起来」。
LSE plc 首席执行官、LSEG 数字与证券市场负责人 Julia Hoggett 的表述则划出了边界条件：「代币化有潜力改变投资者接入以及发行人使用金融市场的方式，但其发展必须以维护受监管市场的信任、权利与角色为前提。」这句话在合规层面的含义是——完整权利代币的落地取决于权利登记与公司行为处理能否在链上获得法律确定性，而非技术可行性。
| 对比维度 | LSE 普通股（传统持有） | xStocks 代币化股票 | 发行方赞助权益代币（探索中） |
|---|---|---|---|
| 法律定性 | 标的证券本身 | 合成敞口，非标的证券 | 拟等同于标的证券 |
| 法定所有权 | 有 | 无 | 拟有 |
| 股息权 | 有 | 无（据报道） | 拟有 |
| 投票权 | 完整 | 有限 | 拟完整 |
| 发行主体 | 上市公司 | Backed Assets (JE) Limited（泽西岛） | LSE 成员（英国） |
| 结算路径 | CREST / T+1 | 链上，近即时终局性 | 链上原生发行与服务 |
| 交易时段 | 伦敦交易时段 | 全天候（跨交易所与钱包） | 拟接入 LSE 24（每周五天延时） |
| 可替代性 | 完全 | 与实股不可互换 | 拟完全可替代 |
| 当前状态 | 运行中 | 数周内上线（110+ 市场） | 探索阶段，无时间表 |
三、泽西岛 SPV 加百慕大分销的离岸架构逻辑
3.1 为何发行主体设在泽西岛
把发行主体设为泽西岛私人有限公司（SPV），在离岸架构上服务三个目的：一是资产隔离，代币持有人对底层实股的权益主张限定于该 SPV 的资产池，与分销主体的经营风险隔离；二是发行灵活性，泽西岛对此类资产支持型工具的发行程序相对成熟，且与英国法体系高度兼容；三是税务中性，避免在代币层面叠加一道所得税。
对做尽调的基金管理人，这一安排的核查重点不在司法管辖区本身，而在 SPV 与托管人之间的资产隔离文件——具体而言，是实股是否以独立于发行人自有资产的方式持有、以及在发行人破产情形下代币持有人的追索顺位。这两点决定了代币的实际信用风险由谁承担。
3.2 百慕大与塞浦路斯双通道的作用
分销侧采用双牌照通道：百慕大金融管理局持牌主体面向 Kraken 合格客户，塞浦路斯 MiFID II 受监管主体面向欧盟与欧洲经济区。这一设计把「发行行为」与「向零售或专业客户要约的行为」在监管上分开处理，是跨境代币化证券的常见合规路径——发行地追求结构效率，分销地追求准入合法性。
3.3 英美投资者被排除的含义
xStocks 目前不向英国人与美国人提供，也就是说，基于英国蓝筹股构建的代币化产品在初期恰恰不面向英国本土投资者（Cryptopolitan 引述《金融时报》，2026-09-01）。这一排除是合规结果而非商业选择：向英国零售客户分销此类工具需 FCA 相应授权，而美国则涉及证券法注册与豁免路径。
对亚太与中东的基金管理人，这一空白反而构成一个短期窗口——在英国本土通道尚未打开、美国通道未获解决之前，离岸架构下的合格投资者是该产品的主要可触达群体。同期数据显示，代币化股票整体市场规模约 25 亿美元、年内增长约 267%，其中 Ondo 约 8.4 亿美元、xStocks 8 月约 6.06 亿美元、币安 bStocks 约 5.93 亿美元（rwa.xyz）——供给端的排他性安排能否转化为份额，取决于 LSEG 是否与其他发行方签署同类协议。
四、基金管理人的三层尽调清单
4.1 权利映射核查
第一层是把招募文件中的权利条款逐项映射到底层股票的公司行为：股息如何处理（现金分派、代币增发或价格调整）、供股与拆股如何传导、投票权「有限」的具体含义是委托投票、镜像投票还是完全不可行使。这些条款差异会直接改变持仓的估值模型与信息披露义务。
4.2 价格完整性与跨场所价差
McQuoid-Mason 提到，LSE 挂牌的代币化股票将接受与普通股票相同的「受监管市场检查」，以确保股票在合理区间内交易且价格反映主板市场价格。这一承诺针对的正是该模式最实质的风险：当代币在标的市场闭市时段持续交易，两个场所之间的价格发现会出现分歧。对持仓方，需要关注的是净值估值时点采用哪一侧价格、以及在主板闭市期间赎回请求如何定价。
4.3 抵押品适格性
代币化股票的实际用途之一是链上抵押。Payward 首席商务官 Mark Greenberg 指出，全球许多地区的投资者希望以最低 1 美元、5 美元或 10 美元的资金参与 LSE 资产交易，并希望能在链上借贷钱包中使用这些资产。若基金拟将此类代币计入抵押品池，须在风控文件中单独设定折扣率，理由是其价格来源依赖发行人预言机、且在标的市场闭市时段流动性显著变薄——这两项都不同于传统股票抵押品的风险特征。
常见问题（FAQ）
持有 xStocks 是否等于持有 LSE 上市公司股票？
不等于。据 LSE 方面的定性，该类代币提供对标的股票的合成敞口，本身并非标的证券。代币按 1:1 对应实股，但持有人不具备公司法定所有权、无分红权利，投票权受限。在会计与风控处理上更接近追踪型合成工具，而非可穿透至股权的持仓。
发行主体设在泽西岛，尽调时应重点核查什么？
核查重点是 SPV 与托管人之间的资产隔离安排：实股是否以独立于发行人自有资产的方式持有、发行人破产时代币持有人的追索顺位、以及 1:1 支持比例的第三方验证频率。这三项决定代币的实际信用风险归属，比司法管辖区选择本身更具决定性。
英国投资者何时可以接入？
公开信息未给出时间表。xStocks 当前不向英国人提供，向英国客户分销需取得 FCA 相应授权。LSE 在 LSE 24 挂牌 xStocks 亦须经 FCA 批准，交易预计 2027 年启动。FCA 自 2024 年末运行的数字证券沙盒提供了受控测试路径，但沙盒能否容纳面向 110 余国的活体产品尚未有公开答案。
「发行方赞助权益代币」与当前产品的关键差别是什么？
关键差别在法律定性。当前 xStocks 是由离岸 SPV 发行的资产支持代币；发行方赞助权益代币的目标是由 LSE 成员在链上原生发行，享有与传统股票相同的权利与完全可替代性，即代币本身就是标的证券。该路径尚处探索阶段，无公开时间表，其落地取决于权利登记与公司行为处理在链上的法律确定性。
相关阅读：英国FCA Mills Review将稳定币定位为AI代理结算基础设施 | Kraken将代币化股票纳入杠杆交易抵押品：加密基金如何评估资本效率升级 | 加密平台集体押注美股：代币化股票vs券商直连两条路径
来源
- Business Wire — Payward and London Stock Exchange to Partner to Accelerate UK Equity Markets Through Tokenization（官方联合声明，2026-09-01）
- 环球市场播报 — 伦敦证交所拟推出代币化股票，加速数字市场布局（含 Simon McQuoid-Mason、Mark Greenberg 表态，2026-09-01）
- Cryptopolitan（引述《金融时报》报道）— London Stock Exchange to Tokenize Its 100 Largest Listed Companies With Payward（2026-09-01）
- rwa.xyz — Tokenized Stocks 市场规模数据面板
初版日期：2026-09-01 | 最后更新：2026-09-01