核心摘要
- Strategy（原MicroStrategy，MSTR）持有约 843,706 枚 BTC（市值约 $638.7 亿），系全球最大企业级 BTC 持仓方
- 莱比特矿池 CEO 江卓尔分析：STRC 为永续优先股而非债券，无本金偿还义务，MSTR 不存在杠杆强平风险
- STRC 当前票面利率 11.50%，名义规模约 $104.9 亿，每年产生约 $12 亿股息义务；四系列优先股合计年股息约 $17 亿
- 2026 年 6 月 1 日 Strategy 通过 SEC Form 8-K 披露首次出售 32 BTC（约 $250 万）用于支付优先股股息，打破”永不出售”叙事
- 对加密基金而言：MSTR 从纯囤币转向”卖币付息”运营模式，可能引发 BTC 持仓基金的价值重估与 STRC 作为收益型工具的再定价
📑 文章目录
- 事件概述 — MSTR STRC 优先股结构与江卓尔的清算风险评估
- MSTR 卖币付息的基金视角分析 — 对加密基金持仓策略与 STRC 收益工具的影响
- “永不出售”叙事破产对加密基金意味着什么？ — 从囤币到”卖1买10″的战略转型与信心传导
- 常见问题（FAQ）
本文由 Aiying 艾盈基金合规团队原创。艾盈持有香港信托或公司服务提供者牌照（TCSP），专注加密基金架构与离岸合规。转载需授权。
2026 年 6 月 18 日，莱比特矿池 CEO 江卓尔在社交平台发文，对 Strategy（纳斯达克：MSTR）的 BTC 持仓与优先股偿付能力进行了量化分析。江卓尔指出，MSTR 虽然不存在传统意义上的杠杆强平风险，但”开始实质性卖币支付股息”这一动作本身，可能对加密市场信心构成冲击。从加密基金视角出发，这一判断触及了一个更深层的结构性问题：当全球最大的企业级 BTC 持仓方从”永不出售”转向”运营性卖出”，其优先股系列（尤其是 STRC）作为另类收益工具的风险定价是否需要重估？
一、事件概述：MSTR 的 BTC 持仓与 STRC 优先股义务
Strategy 的 BTC 持仓规模
截至 2026 年 6 月，Strategy（前身为 MicroStrategy）持有 843,706 枚 BTC，按当前市价计算总持仓价值约 $638.7 亿（Crypto Times，2026-06-01）。其平均购入成本约为每枚 $75,699，在当前价格区间（约 $76,000–$78,000）内处于微利状态。公司剩余 ATM（市价增发）额度高达 $261 亿，覆盖四系列美元计价优先股及一欧元系列。
STRC 优先股：永续、无本金、高票息
在 Strategy 的五系列优先股中，STRC（Stretch，可变利率 A 系列永续优先股）是规模最大的一只。根据 Strategy 官网披露（Strategy STRC Information，2026-06-15），STRC 的关键参数如下：
- 面值：$100/股
- 当前股息率：11.50%（年化，逐月调整）
- 名义规模：约 $104.9 亿
- 当前交易价：$89.00（较面值折价约 11%）
- 有效收益率：12.92%
- 支付频率：自 2026 年 6 月 30 日起改为半月付息
STRC 的核心法律特征是永续优先股（Perpetual Preferred Stock），而非债券。这意味着 Strategy 无需偿还本金，仅需按季度/半月支付股息。这一特征从根本上排除了传统杠杆产品中最常见的风险触发机制——到期无法偿还本金导致的交叉违约或强制清算。
江卓尔的量化分析
江卓尔的推文给出了三项关键判断（吴说区块链，2026-06-18）：
- 不存在杠杆强平风险：STRC 是优先股而非债券，无本金偿还义务，MSTR 不存在”无法偿还本金→触发违约→BTC 被强制清算”的传导链条。
- 卖币付息可持续 32 年：MSTR 持仓约 $550 亿 BTC（江卓尔估算），每年需支付约 $17 亿优先股股息，理论上靠卖 BTC 可维持约 32 年。
- 信号意义大于财务压力：STRC 已严重”脱锚”（交易价远低于 $100 面值）、再融资能力受限，MSTR 若开始实质性卖币支付股息，”永不卖出”叙事破裂对市场信心的冲击可能远超 $2.5M 的财务规模。
二、MSTR 卖币付息的基金视角分析
对加密基金持仓策略的三层影响
从加密基金的资产配置角度来看，MSTR 出售 BTC 支付优先股股息这一事件存在三层传导：
第一层：BTC 现货市场供给压力。Strategy 6 月 1 日披露的 32 BTC 销售（SEC Form 8-K，2026-06-01）规模极小（$250 万），仅占其 BTC 总持仓的 0.0038%。然而，若按年化 $17 亿股息义务估算，在 BTC 均价 $77,000 的情景下，Strategy 每年需出售约 22,000 枚 BTC。这一规模约占 BTC 日均交易量的 2-3%，虽非致命性抛压，但作为持续性的结构性卖盘，将对市场供需格局产生边际影响。
第二层：NAV 折价螺旋风险。MSTR 当前股价相对于其 BTC 持仓净值存在显著折价（mNAV）。2026 年 Q1 公司披露了 $125.4 亿净亏损（其中 $144.6 亿为未实现 BTC 亏损），USD 现金储备从年初的 $22 亿下降至 $9 亿（Crypto Times，2026-06-01）。持有 MSTR 敞口的加密基金（包括现货 BTC ETF、MSTR 专项基金、以及以 MSTR 可转债为标的的结构化产品）需要重新评估这一”卖币→缩小 BTC 持仓→NAV 折价加深→再融资成本上升”的反馈循环。
第三层：STRC 作为收益型工具的再定价。STRC 当前约 12.92% 的有效收益率对于追求固定收益的加密基金具有吸引力。但”脱锚”（$89 vs $100 面值）反映了市场对 Strategy 持续支付能力的不信任。如果卖币付息成为常态，STRC 的信用利差可能进一步扩大，持仓基金面临浮亏。
STRC 优先股与加密基金收益策略的适配性
对于开曼 ELP 结构的加密对冲基金或 BVI 专项收益基金而言，STRC 提供了一个独特的风险收益剖面：
| 对比维度 | STRC 优先股 | 传统信用工具（可转债/高收益债） |
|---|---|---|
| 本金偿还 | 无（永续优先股） | 有到期日本金偿还义务 |
| 强平/违约风险 | 低（仅股息支付义务） | 中高（违约触发交叉清算） |
| 票面收益率 | 11.50%（浮动） | 6-10%（视信用评级） |
| 价格波动 | 高（脱锚 11%，与 BTC 关联） | 中（信用利差驱动） |
| 流动性 | 良好（纳斯达克，日均 $367M） | 视品种而定 |
| 对基金合规影响 | 需纳入开曼 CIMA 合格投资标的审查 | 视结构化程度 |
三、”永不出售”叙事破产对加密基金意味着什么？
从”永不卖出”到”卖 1 买 10″的战略转型
自 2020 年 8 月 Michael Saylor 首次购入 BTC 以来，Strategy 的囤币策略一直是加密基金配置 BTC 敞口的重要参考锚。2026 年 5 月 Saylor 公开表述”If we sell 1 bitcoin, we’d be buying 10 to 20 more”（Crypto Times，2026-05-11），试图将卖币包装为”运营性现金管理”而非战略转向。
但 6 月 1 日的 SEC 8-K 文件将这一理论模型变成了操作现实。文件明确写道：”Proceeds from the bitcoin sales are expected to be used to fund distributions on preferred stock.”——即卖币所得将用于优先股股息支付。值得注意的是，Strategy 在同一时间段内通过 MSTR ATM 股本增发募资 $1.283 亿，远超 32 BTC 的 $250 万销售规模（SEC Form 8-K，2026-06-01）。这印证了”卖 1 买 10″框架：小规模卖币用于现金流管理，大规模增发用于继续囤积 BTC。
市场信心与 BTC 持仓基金的价值重估
江卓尔的核心担忧——”MSTR 开始实质性卖币可能明显打击市场信心”——从基金视角可以拆解为两个具体问题：
其一，策略信号污染。MSTR 的”永不出售”叙事在过去五年内为加密基金提供了重要的持仓正当性论据：如果全球最大的上市公司之一坚决不卖 BTC，基金层面持有 BTC 敞口就具有更低的”叙事风险”。当这一叙事破裂，即使卖币规模极小，也可能引发机构投资者对 BTC 作为”永不稀释的储备资产”这一核心论点的重新审视。
其二，优先股持有人的退出压力。STRC 当前 $89 的价格（较 $100 面值折价 11%）意味着早期以面值或溢价购入的基金投资者已承受账面浮亏。若 MSTR 持续卖币被市场解读为现金流紧张（尽管公司声称并非如此），STRC 的抛售压力可能引发对 Strategy 整体资本结构的信任危机，进而影响其通过新一轮优先股/可转债进行融资的能力。
常见问题（FAQ）
MSTR 如果 BTC 价格持续下跌，STRC 的股息是否会中断？
从法律结构上看，STRC 作为永续优先股，股息支付是契约义务而非可选项。Strategy 拥有 $9 亿 USD 储备和 $261 亿 ATM 额度，短期内股息支付能力无虞。但在 BTC 长期低迷情景下（如 BTC 跌至 $50,000 以下），公司持仓将出现大幅未实现亏损，届时可能面临两难：继续卖币付息将加速 BTC 持仓缩水，停止股息则将触发优先股持有人诉讼。加密基金在配置 STRC 时需将这一”尾部风险”纳入持仓压力测试。
加密基金是否应将 MSTR/STRC 纳入投资组合？
STRC 提供了约 12.92% 的有效收益率，远高于传统固定收益产品，且具有纳斯达克上市流动性。但其风险特征与 BTC 价格高度相关（Strategy 的股息支付能力依赖于 BTC 持仓价值），本质上是一种带有 BTC 尾部风险的固收替代品。对于开曼 ELP 或香港 OFC 结构的加密基金，纳入 STRC 需考虑：(1) 基金发行文件中的合格投资范围是否覆盖纳斯达克上市的优先股；(2) CIMA 或 SFC 的流动性管理要求是否满足；(3) NAV 计算的频率和方式是否可容纳 STRC 的日频波动。建议基金在投资前进行独立的合规审查。
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来源
- 吴说区块链 — 江卓尔：MSTR 无强平风险，但卖币付息或冲击市场信心（2026-06-18）
- SEC Form 8-K — Strategy Bitcoin Sale Disclosure（2026-06-01）
- Crypto Times — Strategy Executes Rare 32 BTC Sale to Fund STRC Dividends（2026-06-01）
- Strategy.com — STRC Information: Variable Rate Perpetual Preferred Stock（2026-06-15）
初版日期：2026-06-18 | 最后更新：2026-06-18